2018年11月14日，安徽省合肥市蜀山区井岗镇花园城幼儿园的孩子们在一起阅读图书。 图/视觉中国

上市公司被禁融资投资营利性幼儿园，影响仍在持续。i问财数据显示，目前沪深两市中有21只学前教育概念股。11月16日开盘，学前教育概念股低开低走，午后有所回升。截至收盘，上述股票中有10只股票较前一交易日有所下跌。下跌股票中，威创股份跌停，总市值缩水5亿元。此外，三垒股份、秀强股份、昂立教育、和晶科技16日跌幅分别为8.67%、2.66%、2.28%、2.22%。

11月15日，新华社播发《中共中央、国务院关于学前教育深化改革规范发展的若干意见》（简称《意见》）。《意见》第六项完善监管体系中提到，要遏制过度逐利行为。其中要求，民办园一律不准单独或作为一部分资产打包上市。上市公司不得通过股票市场融资投资营利性幼儿园，不得通过发行股份或支付现金等方式购买营利性幼儿园资产。

A股头部公司幼教毛利率在50%左右

在涉足实体线下幼儿园中，A股上市的威创股份、秀强股份，美股上市的红黄蓝教育、新三板公司伟才教育业务规模较大。

威创股份旗下的幼儿园规模位居前列，截至2018年6月底，旗下管理并服务接近5200家幼儿园，其中5103家为加盟园，加盟园占比98%。

此前主营大屏幕拼接产品的威创股份，2015年2月起陆续收购幼儿园品牌红缨教育、金色摇篮；主要做玻璃深加工的秀强股份在2015年9月开始建立“线上+线下”的幼教产业链，经营多个品牌的实体幼儿园。涉足幼教领域以来，目前威创股份的幼教业务服务模式已经包括品牌加盟、品牌联盟、托管加盟形态，主要业务以加盟为主。

从收入占比来看，威创股份2017年年报显示，公司主营业务中，幼教行业营收增长21.31%，占总营收比重为42.11%。其中，由于加盟幼儿园数量持续增长，外加加盟客单价提升，“金色摇篮”品牌加盟业务全年实现收入6504.57万元，增幅达到70.11%。

2018年上半年，威创股份的营业收入为5.2亿元，归属于上市公司股东的净利润为6981万元。其中，幼教业务实现营业收入2.4亿元，占比46.32%，毛利率57.36%。

主要经营玻璃深加工的秀强股份，转型幼教三年，相关业务毛利率也一度高达60%。进军幼教产业后，秀强股份一直在扩大业务范畴。除经营直营幼儿园、推广幼儿园线上平台APP，秀强股份2016年还成立“托幼之家”、出资2000万元参股花火文化，意图打造儿童教育IP。

2016年，秀强股份教育产业产生的收入为6111万元，毛利率为60.25%。教育类子公司中，全人教育产生的营业收入为6314万元，较2015年上涨532%，净利润为1927万元。另一家子公司徐州秀强教育科技有限公司2016年营业收入为25万元，亏损47万元。

公司2017年以来教育产业的毛利率在下降。2017年度，秀强教育的教育产业毛利率为45.41%。

2018年上半年，秀强教育主营业务收入7亿元，归属于上市公司股东的净利润6325万元，较上年同期下降44.43%。其中，教育产业实现主营业务收入8979.61万元，同比增长40.59%，营业成本为5226万元，毛利率41.8%。

幼教业务以加盟为主，加盟费动辄几十万

目前，涉及幼教概念的上市公司众多。威创股份、三垒股份、电光科技、华媒控股等几十家，以及新三板的伟才教育等。

新京报记者发现，目前多家上市公司旗下的幼教业务，很多是在靠加盟挣钱。

记者在多家上市公司旗下的幼儿园品牌机构了解到，满足办园场所要求、资金要求等条件基础上，再缴纳一定加盟费、品牌使用费（或管理费）就可以让一家普通的幼儿园加盟成为一家“知名幼教机构”。

具体来看，威创股份旗下幼教机构金色摇篮曾公布加盟要求包括幼儿园办园建筑面积1500平米以上，符合国家办园标准；户外标准为人均不低于2平米；至少6个班以上（含6个班）的规模；教室面积、教寝分开则每间不少于50平米等内容，金色摇篮主要对加盟商提供指导、培训等内容。

记者以投资者身份咨询金色摇篮幼儿园加盟相关事宜时，幼儿园总部曾回应称，二、三线地市级城市中，金色摇篮加盟费为30万元左右，大城市加盟费更高。在北上广深等大城市，金色摇篮幼儿园会考虑与部分幼儿园联合办园，金色摇篮为大股东，负责经营管理。

如果考虑到前期筹备等费用，金色摇篮工作人员表示，按照一个普通地级市的标准，只要200万元-300万元，“以一所面积为1500平米的幼儿园能够容纳200位学生计算，投资下去后两到三年就能收回成本。”

此前，红黄蓝四川地区负责人曾在接受新京报记者采访时说，目前在四川成都青白江的早教加盟费为37万元，每年7万管理费、履约合同保证金10万、教具商品款19.8万。

另一家在新三板的公司伟才教育也同样以加盟的幼儿园为主。伟才教育工作人员此前也曾告诉记者，和伟才教育合作办园后，可以使用伟才教育的品牌、提供办园总体规划、师资培训等内容。

“装修、场地、设备、加盟费、前期老师的工资等等要投入250万元左右。”伟才教育工作人员表示。数据显示，伟才教育2016年的收入构成中，加盟费占比最高，为31.4%，品牌使用费占比15.4%。

港股多公司受影响，天立教育计划非营利幼儿园改营利

目前，港股上市公司21世纪教育、天立教育、枫叶教育、博骏教育等旗下均有幼儿园。其中，21世纪教育旗下有8所幼儿园，公司定期报告显示，2018年上半年，21世纪教育旗下的新天际幼儿园的学生入读人数为1716人，平均学费为8603元。

此外，枫叶教育在国内外21个城市开办枫叶国际学校83所，涵盖幼教、小学等。博骏教育位于四川成都，旗下有六所幼儿园。11月16日，新京报记者致电上述两家公司，电话均无人接听。

此外，天立教育旗下也有幼儿园。2018年7月，天立教育成功在港股上市。11月16日，在港股上市的天立教育公告称，本公司正就有关《意见》寻求中国法律顾问意见，并将采取一切合理措施以符合《意见》的规定。

在此政策下，天立教育表示，公司通过合约安排或委托安排合共经营六间非营利性幼儿园，占集团截至2018年6月30日止6个月的收益约4.18%，占集团截至2018年秋季入学时的在读生约4.83%。

“为符合《意见》规定，本集团现正考虑可能有需要将上述非营利性幼儿园转为营利性幼儿园，继而将导致本集团有关两间K-12学校组成部分幼儿园的税务开支增加，”不会对本集团的营运及财务状况造成重大不利影响。

11月16日，新京报记者致电天立教育，了解公司应对情况，被告知负责对接相关领导前往香港出差。

尚德启智、上海金太阳IPO或将受阻

此外，还有一些公司的IPO将受到幼教新政影响。数据显示，尚德启智教育今年8月宣布向港交所递交了IPO的申请。

根据尚德启智2018年8月递交的申请，公司是上海的高端民办K-12教育供应商，目前经营五所学校，其中包含尚德幼儿园、尚德康桥幼儿园、尚德坤庭幼儿园、尚德敖汉幼儿园。

据申请资料，尚德启智旗下经营的四所幼儿园中，最早的尚德幼儿园于2013年开始运行，最新的新幼儿园尚德敖汉幼儿园于2018年3月开始营运。

另一家将受影响的公司为计划登陆美股的上海金太阳教育集团（简称：金太阳教育）。据公司官网消息，金太阳教育今年8月宣布，计划一年后在纳斯达克上市。

金太阳教育公司官网资料显示，公司成立于1997年，目前在全国各地已有6所学校、20多所直营幼儿园及800多所“金太阳”幼儿园联盟园。11月16日，新京报记者致电金太阳教育，了解公司计划赴美上市的情况，电话无人接听。

【投资人】

短期内不在一级市场投资

前桃李资本合伙人王文武现在为独立投资人，在《意见》出台前，其就一直关注着学前教育类投资项目，“已经关注此赛道几年了，当时这些幼儿园估值已经很高了，有些高得离谱”。

《意见》出台后，超过了王文武的预期，“虽说政策的初衷是好的，但如此一刀切的行为还是少见的。”

在对投资的退出上，王文武认为，短期内看受此影响，学前教育赛道资本市场将受较大影响，直接影响到资本的退出获利通路，“虽有些恐慌，但我们还需要进一步等待《意见》细则出台，观望下再做出相关决策。但有一点可以肯定，此赛道短期内，不在一级市场进行任何投资行为。”

王文武告诉新京报记者，“大部分投资一级市场的同样也都被套进去了”，“我觉得还是要看各地细则的出台，现在一个靴子已经落地，观望下更稳妥，毕竟已经进场了”。

本版采写/新京报记者 李云琦 林子

专家表示，净利润指标已不再是企业的护身符，审核维度正向深层次延伸

上周IPO申请审核“12过3”的结果，再次让市场感受到了“严监管”的威力，甚至被业界称为IPO审核正遭遇史上最寒冷的“严冬”。

对此，业内人士认为，2018年，IPO审核继续保持从严态势，这有利于提高上市公司质量。在这种情况之下，今年IPO数量减少将会是大概率事件。

今年以来IPO审核通过率

仅为36.6%

1月23日，7家上会，1家获得通过；1月24日，5家上会，1家获得通过；1月26日，5家上会，1家获得通过。

这是过去的一周，IPO申请审核的结果。如果把时间拉长，今年以来，截至1月28日，发审委审核的41家公司IPO申请，15家获得通过，23家被否，3家暂缓表决，通过率（不包括取消审核的公司）仅为36.6%。

与此同时，今年以来，还有4家公司被取消审核，分别是江苏金太阳(29.430, -0.49, -1.64%)纺织科技股份有限公司、深圳市中孚泰文化建筑建设股份有限公司、芜湖伯特利汽车安全系统股份有限公司、九圣禾种业股份有限公司。其中，江苏金太阳纺织科技股份有限公司在上会前一天申请撤回申报材料而被取消审核，另外三家均是因为尚有相关事项需要进一步核查而被取消审核。

在中国人民大学法学教授刘俊海看来，发审委更审慎，执行高标准严要求对未来的IPO制度改革有破冰的意义，同时体现了对投资者的高度负责。意味着上市公司和券商以及其他中介机构要做足功课，企业足够优秀才能够过会。

新时代证券首席经济学家潘向东表示，新股发行对于股票市场而言是“源头活水”。在缩减审核周期的同时，也需要严格控制首发企业的整体质量，让更多符合发行条件的优质企业上市，这样既能提高资本市场直接融资比例，促进金融服务实体经济，又能够守住不发生系统性金融风险的底线。

前海开源基金首席经济学家杨德龙认为，新一届发审委上任以来的严审态势，能够有效防止问题公司上市。让符合条件的新股上市，切实贯彻落实资本市场支持实体经济的方针，也能更好地保护中小投资者利益。

2017年10月，新一届发审委成立；10月17日，发审委“开工”，当天审核了5家公司的IPO申请，其中，4家获得通过，1家被否。

2017年10月31日，新一届发审委履职仅半个月，就首次“发威”。在当天审核的6家企业中，只有2家过会。在随后的11月7日，上会的6家企业仅1家过会。11月29日，当日上会的3家企业竟然全部被否，在A股IPO审核史上首次出现“单日零通过率”的现象。

据统计，在新一届发审委开工以来的15周时间里，共审核了127家（包括二次上会）公司的首发申请，其中，67家获得通过，56家被否，4家暂缓表决。另外，还有6家公司被取消审核。

发审委的严格审核，让越来越多的排队企业知难而退。数据显示，2017年，共有146家企业终止审查。其中，70家终止审查的时间为新一届发审委成立之后。而进入2018年，目前已经有9家企业终止审查。

净利润指标已不再是“护身符”

自新一届发审委2017年10月份上任以来，IPO审核严把入口关已成为常态。统计显示，今年以来，已有23家公司的IPO申请被否，15家获得通过， 3家暂缓表决，通过率（不包括取消审核的公司）仅为36.6%。

东北证券(9.310, 0.04, 0.43%)分析师付立春表示，新一届发审委对IPO的要求，包括企业规范性、持续经营能力等，门槛都较之前高很多，导致否决率很高。无论对于中介机构，还是拟IPO企业来说，这都是很大的挑战。

有投行人士表示，目前大部分排队IPO的企业，是原来“堰塞湖”排队至今的企业。许多优质企业已经先行上会，遗留下来的企业，有些还是存在一些瑕疵。但不可否认的是，部分企业质地确实相对差了一些。此外，目前退市制度还不完善，发审委必须严格把控上市企业质量，不再只关注真实性和信息披露是否充分。

事实上，通过观察发审委在会上提出的问题，不难发现，持续盈利能力、财务规范、合规风险、信息披露等方面，都是审核关注点。

“净利润指标已经不再是企业的‘护身符’，审核的维度正向深层次延伸。”一位投行人士告诉记者。

比如，1月23日被否的温州康宁医院股份有限公司，发审委指出其2016年涉及房地产开发业务，对投资性房地产采用公允价值模式进行后续计量。对此，发审委要求公司说明：温州国大房地产业务是否涉及住宅开发，是否存在政策和法律风险；对投资性房地产采取公允价值模式计量的原因及合理性，是否具备核算基础。

1月24日被否的深圳华智融科技股份有限公司，被发审委质疑境外销售收入的真实性。发审委要求公司说明境外收入是否具有可持续性，境外销售通过信利康进行的必要性及境外最终销售的真实性等。

1月26日被否的上海丽人丽妆化妆品股份有限公司，发审委指出其B2C平台的核心运营数据与可比公司比较是否合理，是否存在刷单、虚构交易和快递等不真实的情况；月度ARUP（客单价）是否存在异常，是否已完整披露相关信息。

另外，丽人丽妆一起对子公司逾亿元的收购计划被发审委重点关注。2015年丽人丽妆曾以1.76亿元购买上海联恩49%股权，如今计划斥资2.91亿元收购剩余51%股权，两次股权转让价差较大。更为敏感的是，其中1.8亿元收购款计划从募投项目拨出。发审委为此质疑该收购计划及募投项目的合理性。

同样是1月26日被否的浙江春晖智能控制股份有限公司，发审委指出其新三板申报材料和挂牌期间的公告与本次发行申请文件存在多项差异，多数事项发生在报告期内。对此，发审委要求公司说明报告期内出现较多信息披露不一致情况的具体原因，会计基础是否规范，内部控制制度是否健全且被有效执行。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新认为，发审委的审核重心逐渐转向了IPO信息合规性、真实性及完整性，并逐渐淡化了对发行人投资价值的实质性判断及背书担保，这样做的目的，就是要以充分的信息披露为基础，监督发行人为投资者提供最真实有效的IPO信息，并为投资者提供最重要的决策依据。

普华永道中国审计部合伙人孙进表示，高标准、严要求的趋势下，IPO通过率低于以前可能成为常态。IPO被否的原因涉及经营能力持续性、企业会计及财务问题、信息披露、内控体系、合规性等，排队企业应做好自检自查。预计监管层还将会通过一系列的制度改革，诸如完善退市制度、并购重组制度等，进一步提升资本市场的质量，这也是建设资本市场强国的必然要求。

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