中国基金报记者 静波 天逸

昨晚，一只分级B的净值大涨后，在基金圈内刷屏，意味着市场期盼已久的11倍超级净值杠杆马上要来了！

但四五年跑下来，杠杆指数却大幅跑输原指数，原因在于指数的收益并不是每时每刻都能覆盖融资成本。

1. 杠杆是怎么计算的呢？

以申万证券行业指数分级(163113)为例，该基金在发行时约定分拆比例为1:1，也就是说有1份A，就得有1份B，那初始杠杆=(1+1)/1=2.

那么，在做生意的这个例子中，如果以出资额计算，B的杠杆就应该是(7+3)/3=3.33，比上面杠杆为2的更高。如果你记不住公式，那么你只要明白一个道理就行----B份额的数量越少，杠杆就越高，以小博大就是这个道理！

2. 杠杆是始终不变的吗？

无独有偶，恒生指数也有恒指杠杆指数，也是2倍杠杆。06年1月3日恒生指数14945点时推出，从14945点起步。

（一）美国杠杆ETF的兴起

举个简单例子，某深圳100分级基金，整个基金是一只跟踪深圳100指数的开放式股票基金，规模2亿。整个股票基金（母基金）又拆分为A份额和B份额，A份额每年拿6%固定收益，B份额拿剩下的收益（或亏损）。假设A份额和B份额都是1亿元。这样，B份额就是一只杠杆基金。

上面的黄线是沪深300指数，下面的白线是沪深300两倍杠杆指数。从长期走势来看，加了杠杆后的指数显著跑输原指数。沪深300同期基本没涨没跌，而300两倍杠杆指数则跌倒了1200多点。

（作者系广发基金数量投资部的基金经理刘杰）

那杠杆基金适合谁呢？我认为是大资金的客户或者机构。当他们没有同样的现金储备，无法自己做杠杆，但又想在市场上大赚一笔的时候，是可以考虑杠杆基金的。不过，这显然意味着巨大的风险，但机构和我们小散户是完全不一样的操作方式。

目前美国证监会对杠杆ETF的要求是：在产品说明书和宣传中需要向投资者解释清楚日杠杆以及产品仅适合短期投资的特点。

北向资金12月已净流入超过300亿元

国内正反向杠杆指数简介

根据此前的合同，申万菱信深成指B级基金需要先偿还过去近1年时间所欠的A级基金相关利息，偿还完利息后，B级基金的杠杆将恢复到11倍左右。

与通常的直接投资不同，比尔·黄并没有直接持有所持仓的股票，而是通过总收益互换（total return swaps）的掉期交易来构建组合。掉期是其与投资银行之间的协议，根据股票价格的变化进行结算，真实头寸却被记在这些大型投行的资产负债表上，因此隐蔽性更好。

这也是为什么不少中概股开始暴跌之后，市场都还没有完全弄清楚究竟是谁在背后兴风作浪，一度被市场误读为中概股面临退市风险所至。

从理论来说，当出现整体折价时可以同买入较为便宜的两种子份额进行配对合并后赎回；当出现整体溢价时，申购较为便宜的母基金份额配对分拆卖两种子份额，两种方式能实现套利收益。但在现实中，进行这样的套利需要三个工作日才能完成，在此期间，母基金净值和两个种子份额价格波动可能使整体折溢价消失，从而套利失败。

恒指杠杆指数也是如此，牛市来临，从低估值涨到高估值，杠杆指数往往会比原指数涨的高得多。但之后暴跌也更狠。而且在估值较高阶段，收益无法覆盖杠杆成本，杠杆指数跑输程度就会增大。从图片中也可以观察到，排除牛熊市的影响，恒指杠杆指数与原指数的差距在估值较高的几个年份出现扩大，原因就在于估值较高的时候，指数收益无法覆盖融资成本，导致出现损失。

反过来说，能找到收益难以覆盖融资成本的分级B，如果对应的分级A高折价，我们就可以每隔几年确定性的收获一次下折收益，无论会不会有熊市。

跑在前面是“赢家”

中证有推出一个沪深300两倍杠杆指数，模拟给沪深300指数加两倍杠杆。杠杆的成本参考人民币贷款基准利率，说实话这个杠杆的成本并不高，比很多渠道的融资利率都要低。

目前A股市场没有杠杆ETF的公募基金，同时国内较缺乏收益互换等公募投资手段，能采用的杠杆工具主要是股指期货，而期货直接跟踪现货杠杆指数的效果与预期理解有偏差，因此国内可上报的产品除了跟踪现货杠杆指数，还可直接跟踪期货杠杆指数。

总体而言，在过去几年的艰难环境中优化了运营效率后，中国互联网平台能够实现更高的利润率。可选消费支出的恢复和广告预算的扩张应支持明年平台企业营收增长。虽然瑞银的亚洲投资组合对中国股市保持中性观点，但互联网、制药和医疗设备、消费、交通运输、资本品和材料等行业料将直接受益于中国调整防疫政策。

有这种想法的基民，其实是没搞明白上市交易的特性。A和B上市交易之后，就相当于股票了。你买，就会有人卖；你卖，就会有人买。投资者互相之间的买卖就像股票的换手，股票交易并没有改变流通股的数量，因此这样的基金买卖并没有改变基金的份额。

从表面上看，杠杆基金加剧了市场的波动，加大了风险，但同时也给投资人提供了以小博大的机会。但为什么我认为对小散户来讲，这是不合适的呢？根本的原因在于，小散户是否有必要去借钱炒股。

别忘了2020年年底分级风险点

数据显示，目前沪深两市一共有54只股票型杠杆基金。虽然不多，但千万别当杠杆基金是小品种。

同时，还要注意杠杆基金的杠杆率。为什么招商中证大宗商品B能涨幅最高？一个是因为资源类的股票涨幅高，另外就是该基金的杠杆高，达到了3倍以上。

与目前市面上普遍存在的分级不同的是，深成指分级在产品设计中并未加入下折机制。

但有人也会想，我的现金如果也投入进去，那是不是我自己承担的风险就变大了呢？其实，分级基金的基本原理很简单，对于咱们手上的任何一只基金，自己都可以按照任意想法进行分级。你只要强制止损，也并不会损害到你原来的现金部分。但这时候你现金的流动性会受到影响，如果市场低迷，而且你又需要现金的时候，就比较麻烦，类似于自己强制平仓。所以，咱们要考虑咱们的现金储备有多大，流动性需求有多少。如果储备多，流动性需求又不大（我认为这是大多数散户的情况），那实在没有必要去买杠杆基金。

由于掉期合约只允许投资者预先投入有限的资金，这也就意味着其自带杠杆属性。Archegos 会将头寸价值的一定比例以现金形式作为保证金，其余的部分将由投行以杠杆形式提供。

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