周二沪深两市振荡下行，上证指数收跌1.51%，创业板指数收跌2.89%。两市成交金额1万亿元左右。板块方面，机场航运、煤炭、养殖等少数板块收红，军工、白酒、证券、医药等跌幅居前。期权标的均明显下行，上证50ETF收跌2.31%，沪深300指数收跌2.01%。沪深两市及中金所期权总成交金额为52.67亿元，较上一交易日62.52亿元降低15.75%，总持仓量596.42万张，较上一交易日增加7.76%。

50ETF成交量减小，持仓量增加。周二50ETF成交303.23万张较上一交易日减少4.50%，持仓量318.86万张较上一交易日上涨9.45%。当月合约即将到期，从次月合约看，周二次月合约增持5.78万张，其中认购仅增持0.27万张，认沽大幅增持5.51万张。从次月合约各执行价的增减持变动情况看，认购在4.0虚值附近增持最大，为0.57万张，其他价位变动不大。认沽则在3.9至3.6平值浅虚值部位大笔增持4.40万张。

沪深300三大期权成交减小持仓增加。从持仓量的增持变动幅度看，上证300ETF增幅5.34%，深证300ETF增幅9.14%，中金所期权增幅3.85%。从交投最为活跃的上证300ETF期权各执行价增减持变动情况看，次月认购增持1.68万张，增持主要来自5.75至6.00浅虚值价位，合计增持1.07万张。认沽增持2.62万张，增持主要集中在5.25至5.5平值浅虚值价位，增持量达到2.06万张。从增持变动情况看，与50ETF期权变动类似，认购虚值小幅增持，认沽浅虚值大笔增持。

隐含波动率方面，标的下行，但隐含波动率变动幅度不大。目前50ETF次月平值认购隐含波动率20.14%，认沽20.90%，认购上行，认沽反小幅走弱。上证300ETF当月平值认购19.19%，认沽22.10%，较上一交易日变动不大。历史波动率有所回升，50ETF30日历史波动率从前几日的最低点17.88%附近反弹，目前来到19.50%左右。沪深300指数30日历史波动率19.41%。从认购认沽波动率价差看，50ETF期权价差缩小，合成标的贴水收敛。

标的下行，股指期货基差走弱，期权合成贴水小幅收敛，隐含波动率未见明显放大，市场情绪相对稳定。持仓变动看，认购在虚值价位小幅增持，认沽虚值价位大笔增持，下行支撑有一定增强，投资者可关注标的回落后的牛市价差策略的入场机会。（作者单位：中信建投期货）

本文源自期货日报

股指期货贴水的基差结构，是指股指期货当月合约比标的现货指数低，远期合约又比当月合约低，即呈现近高远低的远期贴水结构，也叫逆转基差结构或“BACK结构”。

目前上证50期指（IH）、沪深300期指（IF）和中证500期指（IC），都呈现远期深度贴水结构，尤其是IC的贴水程度最为严重。

目前IC当月与现货指数的基差为—57点，上周最高到过100点左右，已经开始收缩，隔季9月相对中证500指数，上周最高贴水350点，目前已经收窄到300点。但仍然有每个月60点的基差，也就是每个月可以取得1%的换月收益；

而沪深300期指（IF），目前与对应的标的现货指数的贴水，依然维持在近4年来的高位，达到—173点，每个月相差约35点，每月换月收益有0.9%。折算到金额，就是期指空头每个月要给多头让渡约1万元/手的利润。

造成远期贴水如此严重的原因，其实是疫情冲击所引发的危机逻辑。下面图表中，表红框的部分，是15年股灾后出现的极端贴水结构；18年3月也出现了一次深度贴水，主要是中美开启毛衣战带来的恐慌性下跌所致。正常情况下，期货与现货、期货合约之间的贴水不会如此夸张的。

另外一个原因，就是机构在期指上的套期保值抛盘增加，尤其是抛空远期合约，以对冲持有股票现货的风险。此外还有做阿尔法套利的资金，据称规模达几千亿，都是在买股票，抛期指，构成阿尔法期现套利组合策略。而期指上的多头，则以投机盘为主，在市场下跌趋势明显的时候，敢于做多期指的，毕竟有限。在股指期货逐步放开以后，期指的套保功能得到有效提升，远期贴水结构成为了常态，除非出现凌厉的上涨趋势，彻底带来牛市预期。

根据美国成熟市场近百年的历史经验，拉长时间段来看，绝大多数基金经理都跑不赢大盘指数的（比如标普500）。如果我们对自己通过选股来长时间跑赢指数，并取得超额收益的信心，不是那么充足的话，其实大部分人都应该都买指数基金或指数ETF。最近投资ETF的热情比较高涨，尤其是宽基指数ETF，其实就是在买大盘指数。

如果有一个类似于大盘指数的东西，打了9折（年化），你会不会动心呢？如果你本来就准备持有股票，或者准备持有指数ETF现货，为何不买一个打折的远期期指合约呢？换言之，我们要通过什么方式，将远期合约的巨大贴水吃掉？

由于IC目前还没有期权，我们就集中讨论IF期指或300ETF期权。假设我们不买股票或300ETF现货，而是选择购买IF 9月合约，目前与沪深300指数的价差是—172点，每个点数为300元，持有满5个月，随着9月合约到期交割，理论上可以取得51600元/手的收益，目前每手IF的期货保证金为11万左右，意味着可以获得47%的收益，折合年化收益为112%。这是相对于你投入的保证金来说的收益。

如果你用持有9月合约期指来替代现货，采用等市值的仓位，即你计划买100万股票或指数ETF，现在只要买入1手期指即可。相对于你的现货市值而言，等于取得了年化11%的额外收益。假如空出来的约90万资金用于买理财产品，应该有2%左右的年化收益，合计多出来13%的年化收益。

若市场下跌了，假如你是持有的股票或ETF，同样被套的。而持有远期合约头寸，可以有11%的贴水收益作为安全垫，即大盘指数下跌11%，你一直持有也可以做到保本。

除了直接买远期股指期货合约外，如果你还在玩期权，则还有如下几种方式来“吃贴水”：

1,每个月买当月期权的实值认购（CALL）;

2, 每个月卖当月期权的实值认沽（PUT）；

3，通过套利吃贴水。由于缺乏融券卖空现货的手段，可以通过卖深度实值的当月300认购期权（CALL），来替代现货，同时买入9月份期货合约。

后面这几种方式，很多人不一定搞得懂，我也就一笔带过了。有兴趣的，可以去自行研究。市场一些确定性比较高的结构性机会，是留给那些专业投资者来吃的，一分耕耘一分收获吧。

中金网07月07日讯，自从去年股灾以来，国内股指期货长期处于贴水状态，基差的波动给一些Alpha对冲策略带来一定不利影响，不过，即使在长期贴水情况下，只要提高股票组合的收益，Alpha策略也可以获得超高收益。

自2015年6月以来，由于市场的大幅下跌、投资者情绪谨慎、股指期货的限仓造成的多空力量不均衡等原因，三大股指期货品种主力合约始终处于负价差状态运行。

尽管近期期现价差贴水有了一定程度的收窄，但是使用Alpha策略仍然需要额外承担基差恢复带来的损失与风险。

投资者若进行Alpha对冲策略，Alpha收益有可能无法覆盖期现价差带来的损失。

目前仍在运行的Alpha策略大致可以分为两种情形：一是自信Alpha收益足够高，足以覆盖期现价差贴水带来的损失，若期指贴水幅度不足2%，所选的一篮子股票相对指数存在2%以上的超额收益，仍可以通过Alpha策略获得收益；

二是通过对期现价差变化方向择时对冲，即在一段时间找出期现价差贴水的大致水平，在此基础上预测期现价差每日间的相对变化。

综合看，在实践过程中，两种方法都能实施，但却为Alpha策略的实施提出了更高的要求。前者对投资者的选股能力要求更高，后者需要投资者对期现价差的变动具有较好的预测能力。

股指期货期现价差是通过股指期货价格减去现货指数价格所得，暗含的期货与现货指数的对冲比例是1：1。

然而，实际上，在期现价差波动较大或存在较大偏离的阶段，股指期货与现货指数进行对冲的比例很有可能并非1：1。

由于到期日期货价格和现货价格强制收敛的特性，采用1：1的对冲比例只有在持有到期前提下为无风险对冲。

在一般交易日里，期货价格与现货价格是存在偏离的。在升贴水较大的阶段，往往意味着期货价格与现货价格存在较大的偏离，因此一般日内采用1：1的比例进行对冲可能并不是风险最小化的方式。

对于对冲比例的计算，类似于计算股票组合与股指期货的套期保值比率，只不过这里的股票组合是现货指数。

数学上，期货的头寸应该与指数收益率的波动率、期货收益率的波动率、指数收益率与期货收益率相关系数有关。由于市场不同阶段的期货现货之间联动特征不同，建议采用动态套期保值比率的模型进行动态调整为佳。

重新计算股指期货与现货指数的对冲比例，可以使股指期货配置的头寸变动更好地与现货指数拟合。即使在期指长期贴水的情况下，只要股票组合存在超额收益，也能通过Alpha策略实现可观的收益。

不过在目前期指流动性受限格局下，市场投机对手盘不足，市场的深度和广度不够，不管是Alpha对冲策略还是普通的套期保值策略，在具体的执行中都会出现较大折扣，与实际回测数据偏离较大。

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三大期指维持贴水格局 IC贴水逾50点

中证网讯（记者 张利静）1月28日，三大期指贴水格局运行。文华财经数据显示，截至中午收盘，沪深300股指期货、上证50股指期货及中证500股指期货主力合约分别较现货贴水19.81点、11.87点、52.22点。

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