当我们讨论BS公式的假设时，我们知道期权定价的原理是通过买卖标的资产来构建无风险投资组合。新湖瑞丰称，这个过程隐含了一个很重要的前提条件，就是标的资产可以交易。现实当中，有许多标的并不可直接交易，比如股票指数。而对于这一类指数期权，我们往往会通过其对应的股指期货来对冲，由于标的资产和对冲资产的差异性会对期权定价产生相应的影响。

理论上我们知道看涨和看跌期权的价格是相同的（不考虑利率的影响）。然而实际对于股指期权来说，我们经常发现看涨看跌期权价格相差极大，看跌远远比看涨期权贵，尤其是中证500指数期权。新湖瑞丰称，这种现象的原因就是来自于中证500指数期货有着极高的贴水率。这里所说的贴水，指的是期货较现货价格更低。那么为何升贴水会给期权价格带来这么大的影响呢？

那么在定价时该如何考虑期货升贴水的影响呢？新湖瑞丰认为，当期货贴水时，持有股指期货本身会有（相对盈利）的预期，我们可以将其类比为持有股票会拿到分红，也因此，我们可以直接将升贴水换算成“分红率”，进而使用BS公式来计算期权的价格。

　　南华期货股指期货分析师王梦颖指出，最近，随着股指的不断下跌，我们发现IH原来的升水幅度在逐渐降低，这和现货指数的下跌呈现出预期的走弱是一致的。但是IF和IC在指数下跌的过程中，贴水逐渐收窄，某些合约甚至出现升水的状态，这和现货指数下跌的状况呈现出相反的信号，这说明IF和IC的下跌动能更轻。

通过对不同套期保值方法的比较，统计模型计算的套保比率在不断上升，头寸敞口也在不断缩小，这与近年来期指市场的参与结构的完善，贴水中枢的收敛都有一定关联。从三大股指合约的套保效果来看，OLS方法在IF和IC上表现较差，与基准策略基本持平，在IH上测试显示相对更好。其他三个统计模型均要优于基准策略，且计算的数值相对也比较接近，这与回归多项式的原理有一定关系。对于IH合约而言，VAR模型相对更优；对于IC合约，三个方法差异并不显著，GARCH方法相对更好。由于套保比率原本就是在风险敞口方面的调整，对于整体投资组合收益率的改变并不显著，但是对于波动率的降低仍然有一定作用，尤其是在面临不利的移仓区间内，合理套保头寸能够降低7％的当期对冲成本。

另有业内人士表示要观察市场形势。如果市场整体下跌，股指期货也难独善其身。但是，一旦形成牛市趋势，市场情绪大幅好转，做多股指期货远月合约则可能有更大弹性，获得更高收益。

机构人士认为，股指期货贴水，首先是因为短期市场担忧情绪较重。避险联盟网创始人、深圳市星达伟业资产管理有限公司总经理刘文财分析，4月下旬随着市场调整，股指期货负基差扩大，5月6日后更是持续扩大，悲观预期在负基差中贡献了一定比例。

本栏认为，二浪调整结束，三浪开始的一个重要标志就是股指期货升水的扩大，投资者可以留意一下股指期货主力合约的升贴水情况，如果股指期货涨幅明显好于现货，升水不断扩大，这就表明股市的调整有可能已经结束，新的涨势将会出现。这里面有两个逻辑，一是股指期货的资金对于大盘走势相对敏感，二是主力资金在推高股指之前，一定会先行布局具有高杠杆的股指期货和股票期权，所以股指期货的升水扩大正是大资金不断吸纳的结果，同样股票期权的隐含波动率上升也是一个重要指标。

　　国泰君安期货表示，近期指数不断探低的过程，亦是市场看多预期不断强化的过程，因此在市场普遍看多的环境下，资金的对冲意愿并不高涨，因此股指期货基差略有走强趋势，但基差走强又为部分对冲资金创造了较好的入场窗口，使得基差又呈现回弱之势。

短期在成长板块涨幅较大的情况下，年内滞涨的价值板块出现补涨行情属于稍有意外但是又在情理之中的情况。之所以反弹时点出现在7月初，一方面是因为央行变相降息的利好，另一方面则是因为半年末是机构调仓的窗口之一。不过目前宏观经济复苏力度依然较弱，价值周期板块缺少实质的利好提振，而中长期来看成长板块景气度依然较高，所以在缺少外部因素的影响下，市场风格切换存在难度。

　　10月12日收盘，沪深300股指期货主力合约罕见的小幅升水。中证500指数期货则自9月底以来一直升水，一度升水高达36.78点。10月10日，中证500指数期货仍升水4.09点。10月12日，中证500期指强势反弹，收盘贴水7.65。

　　近期，长期贴水的股指期货罕见升水。10月12日收盘，沪深300指数报3784.31点，IF主力合约报3784.6点，罕见的小幅升水0.29点；中证500指数期货则自9月底以来一直升水，一度升水高达罕见的36.78点。10月10日，中证500指数期货仍升水4.09点。10月12日，中证500期指强势反弹，收盘贴水7.65。

　　值得注意的是，12日午后盘面出现了暴力反弹，其中IC领涨，涨幅为2.20%；IF涨幅次之，为1.45%；IH表现最弱，涨0.54%。

　　值得注意的是，过去几年，由于股指期货长期贴水，导致对冲成本高企，量化对冲策略盈利困难，其发展一直受限。数据显示，2022年1月至5月，IH、IF和IC主力合约的日均年化开仓损益分别是-2.02%、-5.47%和-6.75%，较去年同期显著降低。

　　周拓指出，从历史统计来看，大盘失守3000点，75%概率能在最多1个月内收回。经过持续的调整，A股整体估值为12倍，处于历史最便宜的前25%分位。当前A股的风险报酬，即A股相对国债的超额收益率，已达到3.5%，处于5年最高区间，A股性价比显现，可类比2018年10月前后，这将约束A股继续下行的空间。

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