2021年12月上海二中院公布《2016-2020年股东资格确认类案件审判白皮书》，白皮书按照引起股东资格“名实分离”的原因进行分类，分为股权代持、冒名、企业改制、出增资、继承、让与担保六类，其中，股权代持47件。

“名实分离”的原因

债券代持简单理解为近端卖断+远端回购的交易模式，原理和线上的卖断式回购没有实质性差异。因为代持的回购交易没有集中交易平台，没有任何监管约束，部分存在形式是口头协议或抽屉协议，杠杆也可以无限大，风险容易积累。

比如，对于存款类金融机构（不含开发性银行与政策性银行）自营债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上季度末净资产80％的，参与者应及时向相关金融监管部门报告。对于多层嵌套的产品，其净资产按照穿透至公募产品或法人、自然人等委托方计算，相关金融监管部门另有规定的除外。

在这次“代持事件”中，国海证券包销了很多公司发行的债券，而这些公司发行的债券又不好卖，则剩余的债券由国海证券持有，但是规模比较大（第三季度财报显示其持有的债券为22.82亿元，与类比西部证券高出近50%），然后让交易对手如五矿证券、华泰证券代持，给他们一点代持费用。

参与者开展债券回购交易，应按照会计准则要求将交易纳入机构资产负债表内及非法人产品表内核算，计入机构资产负债表内及非法人产品表内核算，计入“买入返售”或“卖出回购”科目。

此次新发文件最关键的四个要点：

因此，线下代持将受到严格的管控，将被归为买断式回购按照规定“统一纳入规模、杠杆、集中度等指标控制”，这将极大的限制市场参与者利用代持加杠杆调节收益的动机。

“代持”终结

（三）保险公司自营债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上季度末总资产20%的。

国海证券声称公司资产管理部门的员工伪造公章，签订了那些债券代持合同，导致合同履行产生争议。这里的细节就是那个所谓的“假章”，它躲过了国海证券的内部管理，也骗过了20多家在一条绳上的“蚂蚱”，最终在一场突如其来的债市危机中现出了魔鬼的原形。

从文件内容上看，“302号文”主要是控制杠杆。

这属于全新的监管口径。此前只有资产管理产品普遍对正回购存在限制，金融机构自营回购业务多没有单项指标限制。

国海证券债券代持的经过

（三）保险公司自营债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上季度末总资产20%的。

需要注意的是，本通知要求穿透识别所有私募产品计算正逆回购余额。

“稳赚不赔的生意，代持方没理由不做呀。”王陵称，对于代持方来说，完全不用担心未来3个月债市波动会影响到债券的价格，老老实实按照协议坐收原本属于你的利息就行了。

而据券商中国记者调查了解，深圳某小券商原本计划本周发年终奖，但因国海证券事件被拖下水，年终奖不得不被迫取消。

　　据21世纪经济报道记者了解，这是一个全新规定。尽管此前资管新规明确各类资管产品杠杆率限制，但对金融机构杠杆率限制尚属首次，且与以往只限制正回购不同，对于逆回购规模也进行了限制。

对于2018年的债券市场，中航信托宏观策略总监吴照银表示，2018年，监管仍将保持一定的强度。化解防范金融风险仍将是未来三年的主要任务。

“一些大的公司递延发放都有在做，不少公司时间都是3-4年才发完，但基本上是针对奖金部分。”前述银行业人士对21世纪经济报道记者表示，递延发放奖金可有效防范交易员追逐短期利益，但“一些小公司在有深厚资源的资深人士面前议价能力相对较弱，为了迅速做大规模，也允许奖金一次性发放，奖金可以达到几百万、上千万”，但在薪酬与激励均须递延发放的约束下，小公司迅速做大规模难度陡升，“但也意味着债市整体的风险可能也会降低”。

王健也对经济观察报表示，除了债券价格跌导致被代持方不接回债券外，代持的债券有可能出现一些负面事件，比如利息违约之类，也有可能导致被代持方不愿意履行自己的合同。

“手中现有的代持债券哪怕不要协议中承诺的收益部分，只要能退都退掉，不能退的到期了也要赶紧收回来。”王陵说，年底各家公司都忙着各种年终结算，如果这笔代持债券不能准时按照协议拿回钱，都不知道要怎么办了，“搞不好今年年终奖都要泡汤了。”

货基债市也处于“多事之秋”

既然债券这么安全，怎么最近又出了这么多问题呢？其实就算债券是安全资产，但作为资产，它就有波动，既然有波动，就带出了一些债券代持的风险了。所谓代持，是债券市场上的一种灰色杠杆，其实在某种意义来说，这和次贷有着异曲同工之处。对于债券市场来说只是毛毛雨，但引起的连锁反应是很可怕的，比方现在一个出了事，剩下没炸出来的也都害怕对方赖账不认，纷纷要求退钱，等于是债市版本的去杠杆，那就厉害了。

这对于市场中众多的证券公司等机构来说，是打铁需要自身硬的自我约束，对监管机构来说，则是从每一个漏洞着手的机制完善和体制建设。

中国人民银行和各金融监管部门之间加强信息共享与沟通协调。

王健对经济观察报表示，因为券商和中小型银行业务比较灵活，是做债券代持业务较多的机构，较大的银行、券商不在乎债券代持的有限利润，而且业务相对规范，这类业务对他们吸引力较小。302文件出台后，中小型银行和券商可能受到的冲击比较大。

据21世纪经济报道记者梳理，此次《通知》中提及的要点主要有：

经 济 观 察 报 ∣理性 建设性

　　随后，21世纪经济报道记者从多家机构获悉，中国证券监督管理委员会就“302号文”特别发布了配套文件。

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债券一直以来被大家视为避险资产，主要原因有以下两点：（1）收益固定，较为适合低风险投资者或避险投资者；（2）价格波动和经济周期、其他大类资产相关性较弱，能够起到分散风险的作用。

如果市场流动性宽松，资金价格维持稳定，且债券市场持续牛市，维持债券账面浮盈，则债券持有人一般能如约赎回。但一旦市场流动性收紧，债券价格持续下跌，由于代持的债代持次数增加，其违约动机也大幅增加。

《302号文》要求，债券市场参与者在债券市场开展质押式回购交易，应按照有关法律法规办理质押登记，参与者开展质押式回购与买断式回购最长期限均不得超过365天。

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