2020年由于疫情的冲击，几乎所有国家的经济都大幅度放缓，并释放巨大流动性对冲负面影响。2020年，全球债务增长24万亿美元，占GDP的比重高达355%。

随着近日土耳其、俄罗斯、巴西等新兴市场国家加息，以及土耳其在加息后发生汇股债“三杀”，市场担心在这一波放水以后，资产价格的泡沫终将被挤破，或引发经济危机。

哈佛大学访问学者

话题一：汇率“易经”是如何诞生的？

鲁政委:易纲既是我们现在央行的行长，但更是一位非常专业的学者。他的著作我在公开的资料上看到，不算文章就是著作，我们讲的是书。公开的著作已经不下10余本。那么在这里面我为什么特别要挑这一本书？非常重要的原因是易纲在这一本书里面说，他大致记录了我研究中国经济所走过的路和思想历程。那么恰恰2003年这一年，对于易纲本人来说也相当的特殊。我们都知道其实易纲很早就回到国内，八九十年代就回到国内，筹建北京大学的中国经济研究中心。但是2003年这一年是他开始进入到人民银行。那个时候已经成为了货币政策司的司长，也就是在货币政策司长的位置上，编了这样一本书。那么他一定认为他收进来的这些文章，在很多方面反映了他自己仍然相当认可的一些思想，所以他在这本书里面讲，他说对于每一篇文章是否要收入本书，我反复推敲。那么虽然有一些文章可能是早年的书斋之作，但是对于那个时候已经有货币政策制定经验，身居货币政策司长之位的易纲来说，仍然有其可读之处。所以这就尤其值得我们特别认真地去体会。当然这个一本文集可读的内容很多，我今天特别想给大家读的是易行长关于汇率方面的论述。虽然这本书即使从第一版的出版时间来看，在现在也已经过去了15年之久，但是很多的提法是相当富有远见的，现在读起来仍然如在昨日，就像昨天刚刚写完的一样。那么我们来看一下，应该说易行长对于汇率问题的重视，恐怕在国内的学者和政策官员当中都是非常罕见的。

话题二：未来世界只有“偏执狂”才能生存？

鲁政委:他这一本集子，专门有一集，就是有一部分是讨论汇率。比如说他的第三部分就是讨论汇率，而整个这一本书总共才8部分，他就有一部分就是专门讨论汇率。那么在这个里面，我首先要给大家读的一篇文章，是在209页有一篇文章，这一篇文章叫什么？《汇率制度“角点解假设”的一个理论基础》，是在2001年写完的。在这一篇文章里面，易纲对经典的“蒙代尔三角”做了一个扩展。所谓的“蒙代尔三角”，它还有别的好多名字，有的叫“克鲁格曼三角”，因为克鲁格曼也曾经对这个理论作出了贡献，也有的干脆叫“不可能三角”。它是说一个经济体，不可能在汇率稳定资本自由流动和货币政策的独立性之间，三个都能够同时实现。最多只能实现其中的两个。不可能三角是目前经济理论当中分析汇率的基础性理论。易纲当时在这一篇文章里面，他写得非常清楚而有意思，他说当金融衍生工具不发达的时候，市场主体难以有效地规避汇率风险，投机的活动也没有必要的工具。所以这个时候汇率制度的选择，主要是政府选择的结果。他说即便有些波动，也是在一个非常小的范围内。也就是说如果一个经济体它衍生的工具不发达，其实这个国家不管怎么说，它是浮动汇率制度也罢，还是固定汇率制度也罢，本质上其实都是一个固定汇率制度，而且这个汇率的水平，它其实就是政府选择有波动，也仅仅是一个象征性的波动。但是他后面继续讲，他说当金融衍生工具得到发展，市场主体得到了规避风险的渠道的同时，投机的工具也应运而生。他说由于中间的汇率制度，中间的汇率制度是什么意思？既不是完全盯住美元的货币局制度。比如说像我们中国的香港地区一样，也不是一个完全自由浮动的制度，比如不是像美元，欧元，日元，英镑这样的汇率制度。那么处在两个之间，不是完全由市场决定的，或者主要不是由市场决定的，这样的制度就叫做中间汇率制度。他说中间汇率制度由于难以被公众所确认，就可能导致道德风险和信任危机。信用危机是什么呢？大家会怀疑你守不守的住，你是不是会一直坚持这样，大家总是经常都会怀疑有可能坚持不住，然后同时当大家发现守住成本太高的时候，也有可能政策的官员思想会发生摇摆，所以这就叫道德风险与信任危机。所以他讲中间的汇率制度在长期是不稳定的。那么因此在各个国家走向资本完全流动的时候，美元化货币局制度和浮动汇率这样的角点解将会占绝对的优势。也就是长期来看，要么是一个完全由市场决定的自由浮动的汇率制度，要么就是像中国的香港，货币局制度完全盯住美元，要么就是你们国家基本上就是更流行的就是美元，那其实货币及制度跟美元化，其实是本质上是一个意思。作为这篇文章的结束语，易纲说在未来的世界只有偏执狂才能生存，这是什么意思？在一个长期的世界里。只有完全的固定汇率，或者主要由市场决定的浮动汇率才能生存，这一段话我觉得现在听起来对于我们仍然在改革当中的汇率来说，其实给了我们诸多的启示。既然在未来的世界只有偏执狂才能生存，那么中国的汇率未来应该走向何方？易纲这本书的可贵之处就在于它并不是一个纯粹的理论著作，它是由针对中国经济的严谨学术研究的一系列文章所组成的。

话题三：“三驾马车”的前世今生源自何处？

话题四：四句“警世箴言”到底告诉了我们什么？

鲁政委:除了这些表述之外，在这一本书里面，易纲行长还有四句话让我的印象特别深刻。而且我也认为对于社会的诸多的误解，其实也具有振聋发聩的意义。第一句话，是在这本书的186页。这句话是这么说的，价格稳定主要是国内问题，人民币汇率稳定是国际问题，在实际操作当中，货币当局通常给予国际问题更高的优先权。这一句话为什么重要？它重要就在于我们很多研究者不加思索地认为，一个货币当局通常是国内的问题，优先于国际的考量。但是事实上在那个时候的易纲看来，因为易纲的这一句话来自于他1997年的那一篇文章《人民币汇率的决定因素及走势分析》，他的体会是国际的因素，甚至还优先于国内的考量。现在到底还是不是这样？我觉得大家可以有自己的思考，自己的判断，但是无疑这一句话给我们提了一个醒，一个不同于大家主观以为的一种中国特色。第二句话非常重要的是在196页，196页的这句话出自这本书里面的另一篇文章，《对于香港联系汇率制度的分析及其改进方案评价》，这一篇文章写在1998年。原话是这么讲的，在固定汇率的条件下，以调整价格水平的方式完成经济调整，成本很高，也很痛苦。这是什么意思？他这里讲的价格水平就是指国内的物价水平，当面对国际冲击的时候，一个经济体的汇率如果缺乏弹性，它就构成了对国内的一种紧缩。构成了对国内的一种紧缩，国内的经济不景气就容易出现通货紧缩，所以就需要国内的物价硬性下调。而当国内出现通货紧缩的时候，我们都知道这个时候企业非常难盈利，也会出现更多银行的坏账，也会出现越来越大的就业压力。所以这个成本很高，很痛苦。反之如果汇率它能够更有弹性，显然内部的这种调整的成本就会更低，痛苦也会更小。所以第三句话就跟这个紧密有关，也同样出在这一篇文章当中，就在相邻的两页上就是在197页有一篇文章，有一句话他是这么说的，他说一种货币贬值本身不是大不了的事情，全世界最有影响力的几种硬通货的汇率也是经常变动的，而且有时候变动的幅度还相当大，这一句话为什么重要？我们很多人看到一个国家的货币贬值，就惊呼坏了，这个国家的经济崩盘了，出危机了。很多人觉得人民币的汇率不能贬值，因为一贬值人民币就没法国际化了，因为你国际化的货币，我们通常在俗话当中有个说法叫国际硬通货，他说你看你贬值了你还硬吗？那你如果不硬了，你能成国际硬通货吗？我觉得持有这些论据的人有必要再一次重温易行长早在20多年前写的这句话。一种货币贬值本身不是大不了的事情，全世界最有影响力的几种硬通货的汇率也是经常变动的，而且有时变动幅度还相当大。也就是说一个国家的货币的升贬值，并不代表经济本身的未来一定是更好了或者更坏了，它只是经济的一个缓冲器。同时它也不代表一个贬值的货币，不代表一定会影响它的国际化的使用。好，这是第三句话。那么第四句话，既然我们刚才讲了一个货币如果更灵活，它可以成为经济的缓冲器，使得国内的经济的调整成本更小，当遇到外部冲击的时候，它的痛苦也更小。在长期中间的汇率制度并不安全，我们很可能不得不走向要么货币局制度，要么是自由浮动。从中间汇率制度进一步的转变，到底受到了什么样的制约？易行长在250页有一句话，这一句话出在《汇率制度的选择》这篇文章当中，这篇文章是2000年写，他说汇率制度选择的核心问题是权衡效率和稳定之间的两难。有的经济体的另外一种汇率制度更好，但是怎么样从现在这种状态能够过去，在过的过程当中，转轨的过程当中，是不是能够确保经济的稳定？这就变成一个非常艰难的抉择。也就是说我们知道一旦过去了肯定更好，但是很可能在过去的过程当中，眼下维持稳定会出现更大的困难，那么这时候就导致了很多经济体只有眼下仍然停留在中间的汇率状态下，然后等待时机来选择，有信心维持稳定的时候然后再紧接着向彼岸迈进。我觉得这句话其实也对思考现在我们汇率的市场化改革时机和节奏的推进有着非常重要的启发意义。我今天对这本书的解读就到这里，那么更为深刻的含义还需要大家自己来认真的仔细的品味。一壶香茗，一卷好书，看透窗外云卷云舒，我想这是我们每一个研究者其实都非常期待的一种人生境界，欢迎您未来继续关注。

上一篇：股票600666(股票600401)

下一篇：跳空缺口后横盘整理(横盘整理期)