福星晓程:国内业务下滑,公司非洲业务拓展顺利

类别：公司研究 机构：信达证券股份有限公司 研究员：庞立永 日期：2015-03-09

事件:

公司发布《2014年度报告》。2014年1-12月份,公司实现销售收入为2.54亿元,较上年同期相比减少12.70%;归属于母公司所有者的净利润为5969.31万元,较上年同期相比减少8.74%;每股EPS为0.54元。低于我们此前预期。

点评:

国内业务下滑明显。2014年,公司国内主营业务收入为7930.29万元,将上年同期下降30.98%。产品方面,集成电路芯片及集成电路模块业务下降明显,其中集成电路芯片业务营收904.14万元,将上年同期下降77.82%;集成电路模块业务营收4415.81万元,将上年同期下降21.87%.

公司业务在非洲顺利拓展。近几年,通过公司在加纳的BOT、配网建设、线路降损等项目的展示,公司实力逐步得到南非等其他国家的认可。2014年,公司与南非EMFULENI市政府签署《采购智能计量设备公私合作伙伴关系协议》,进入南非市场。通过与南非的合作,公司业务也从电力领域向水、电等智慧城市管理领域拓展。

良好的合作关系与PPP模式助公司业务多点开花。公司通过在加纳和南非的业务合作,建立良好的信誉与知名度。公司在电力、供水等基础设施领域采用PPP模式实现公司、当地政府等多方共赢的局面。可以预计公司已有业务的良好示范效应和成熟的PPP模式将带动更多的地区和非洲国家与公司合作。

盈利预测及投资评级。我们预计南非项目将在2016年开始实现收益,上调了公司2016年盈利预测。我们预测福星晓程2015-2017年的归属母公司股东净利润分别为1.51亿元、2.53亿元(上调25.6%)和2.99亿元,对应的每股收益分别为1.38元、2.31元和2.72元,维持公司“增持”评级。

风险因素。公司加纳电网改造项目施工进度不及预期;加纳主权及单一客户风险;公司芯片销售不及预期;加纳光伏产业政策风险,南非业务施工进度不及预期。

大北农:增发加码布局互联网,继续推进战略转型

类别：公司研究 机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：王乾 日期：2015-03-09

投资要点:

增发加码互联网,上调目标价至28.5元。公司前瞻布局互联网项目,重点打造猪管网、智农商城、农信网生态体系,增发募资将继续完善农业互联网与金融生态圈建设,以智农网及智农通(移动终端应用程序)为核心,以智农云服务(农业管理与大数据平台)、智农商城网(涉农产品交易平台)、农信网(农业金融平台)为内容,实现从饲料、种子采购,到生产管理、产品销售、金融服务的全链条综合服务。不考虑增发影响,预计14-16年EPS为0.48/0.69/0.95元(根据业绩快报,下调14年盈利预测0.05元);考虑增发影响,预计14-16年EPS0.44/0.67/0.91元。参考饲料行业平均估值以及互联网业务估值溢价,给予16年30倍PE,上调目标价至28.5元。维持“增持”评级。

增发概况:公司拟非公开发行15,636万股,发行价格14.07元/股,募集资金总额22亿元,锁定期为3年,发行对象包括董事长邵根伙、中信证券、北信瑞丰基金、中新融拓、国华人寿、黄培钊先生(芭田股份董事长)、现代种业发展基金、温氏投资、西藏投资、平安资管。

募集资金用于农业互联网与金融生态圈建设项目、偿还借款及补充流动资金。公司新入股东背景丰富,包括芭田股份、温氏集团等优秀农业企业以及国华、平安等险资背景,业务合作前景值得期待。

农业互联网与金融生态圈项目建设期预计为3年,采用“边建设边运营”的方式,总投资95,783万元,其中硬件及软件投资19,399万元,研发投入14,293万元,运营费(含线上线下推广费用、区域服务中心建设)62,092万元。

风险提示:互联网项目进展、原材料价格波动、质量风险等

科华恒盛:生态型能源互联网公司初具雏形

类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：黄守宏 日期：2015-03-09

科华恒顺发布2014年年报,营业收入增长46.6%,净利润增长11.4%。收入高速增长主要是配套产品增长149%,收入与利润没有同步增长的原因是综合毛利率略有下降,管理费用特别是研发费用的增长率超过收入增长率。

民参军:公司前期公告,子公司通过国防科工局认证单位颁发的《武器装备质量管理体系认证证书》,适用于公司的不间断电源与逆变电源,在此领域实现了国产品牌首次进入,国产化的需求带动电源类产品收入的增长同时毛利率也将得到提升。

数据中心业务延伸到服务:公司坚持“智慧电能”的互联网技术融合,数据中心业务从电能、环境延伸到数据服务,形成富有竞争力的云动力绿色数据中心解决方案。

能源互联网初具雏形:公司收购的控股子公司深圳市康必达控制技术有限公司为公司新增加电力自动化系统和智慧能源管理系统业务,定增23亿元从事分布式光伏发电,充电桩的业务也已经开展,公司还可以提供互联网云数据服务和储能,成为能源互联网公司的条件已经初步具备。

投资建议:我们预测公司2015-2017年净利润分别为1.83亿元、2.75亿元、4.11亿元,增发摊薄前EPS分别为0.82元、1.23元、1.83元,按照120亿市值估值,按照增发摊薄后股本计算目标价位35.5元,给予“买入-A”投资评级。

风险提示:能源互联网盈利模式尚不清晰,分布式光伏建设进度低于预期的风险。

东阿阿胶:直销牌照获批,开辟渠道新模式

类别：公司研究 机构：广发证券股份有限公司 研究员：吴雅春 日期：2015-03-09

公司直销牌照获批,15年中期有望贡献收入

公司近日获批商务部颁发的直销经营许可证,成为第七家获批直销牌照的医药企业。获批产品为阿胶元浆和4款软胶囊,获批地区为山东济南和聊城,后续将视情况申请新产品以及新的销售地区。目前公司直销团队已经有50多人,将逐渐增加销售人员充实直销团队。我们预计直销业务将在2015年中期开始产生业绩贡献,但并不会对全年业绩产生较大影响。

打开新渠道,摆脱单一提价模式

①公司主导产品东阿阿胶系列作为补血养气知名品牌,已经拥有广泛的客户人群,并且产品质量稳定,天然适应直销模式。而且直销模式相对于其它渠道建设花费时间更短,销量提升弹性更大。②公司受主要原料药驴皮价格持续上涨限制,近年来不断提价化解,直销渠道可以减少中间经销环节,相对传统渠道成本压力更小。

提价影响消除,2015年恢复稳定增长

2014年8月公司提高复方阿胶浆最高零售价不超过53%,终端价格同步执行至3983元/kg。为配合提价,公司三季度对渠道进行控货,导致三季度销售收入下滑8.68%。四季度为传统保健品需求旺季,阿胶系列需求端依然旺盛,我们预计全年销量有所下滑,但销售额依然保持上升态势,四季度以及2015年公司业绩将恢复稳定增长。

盈利预测与投资评级

公司为阿胶行业龙头企业,品牌渠道成熟,终端需求旺盛,公司近年通过开发小分子阿胶以及阿胶衍生品桃花姬等系列打开新的增长极。我们预计14-16年EPS分别为2.07/2.40/2.91(2013年EPS为1.84元),对应PE为18/16/13倍,维持“买入”评级。

风险提示

直销推进低于预期风险;驴皮价格大幅上涨风险;阿胶系列销售低于预期风险。

神雾环保:扭亏为盈,新篇章开启

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：王凤华,俞海洋 日期：2015-03-09

报告摘要:

神雾集团入主,开启公司发展新篇章。神雾集团是我国化石能源、矿产资源及可再生资源高效清洁利用、新技术研发及产业化实施的行业领军企业。集团取得公司实际控制权后,明确了以电石及现代煤化工为业务主体,对非主业务进行战略收缩,通过无偿赠与了公司“神雾热装式节能密闭电石炉”相关专利及工艺包和引入神雾工业炉“新型电石炉工艺”,实现了公司在电石生产新工艺的创新产业链布局,为公司未来发展奠定坚实基础。

业务模式创新,业绩持续改善。公司在工业炉窑节能减排领域的核心竞争力得到显著增强后,一举扭转了收入下滑趋势。2014年新签订单总计12.37亿元,其中新疆胜沃(EPC)订单7.27亿元,内蒙古港元、石家庄化工(EMC)订单5.1亿元,业绩改善明显。公司通过商业合作模式的多样化,在原有工程承包模式(EPC)基础上,探索合同能源管理(EMC)新模式,通过树立大型工程在节能减排领域的良好案例来带动起整个电石和现代煤化工行业的节能改造需求,进而使公司获取更多订单和市场份额,公司未来业绩持续增长将是大概率事件。

盈利预测。公司在2014年的净利改善主要是源于原计提坏账准备的转回和子公司股权处置。随着核心技术和业务模式的突破,公司收入逐步增加,公司盈利结构也将随之改变。我们预计2015-2017年EPS分别为0.11、0.20和0.26元,继续维持“增持”评级。

上港集团:上海自贸区扩容后配套政策有望落地,推荐共振于国企改革的上港集团

类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司 研究员：姜明 日期：2015-03-09

3月6日韩正表示上海自贸区改革目前已取得重大阶段性成果,2015年在金融开放和人民币国际化过程中间还会有重大举措,我们判断上海自贸区扩容后的配套政策有望在“两会”后落地,新政策将会结合扩容区域的原先定位,强调产业、贸易和金融的结合,上港集团直接获益,公司未来“混改”空间巨大,探索“产融结合”战略明晰,2015年拟收购的资产中包含大量自贸区土地,继续推荐。

点评:一、上海自贸区的扩容。

2014年12月,随着天津、福建和广东自贸区的落地,上海自贸区也宣布扩充地理范畴,新自贸区=原有自贸区(机场+外高桥+洋山保税港区)28.78+陆家嘴金融片区+金桥开发片区20.48+张江高科技园区37.2=120.72平方公里,面积较之前扩大了4倍。

陆家嘴金融片区:34.26平方公里,四至范围:东至济阳路、浦东南路、龙阳路、锦绣路、罗山路,南至中环线,西至黄浦江,北至黄浦江,它是上海国际金融中心建设的核心区域、上海国际航运中心的高端服务区,以及上海国际贸易中心的现代商贸集聚区。

金桥开发片区:20.48平方公里,四至范围:东至外环绿带,南至锦绣东路,西至杨高路,北至巨峰路。该区域是上海的先进制造业核心功能区、生产性服务业集聚区、战略性新兴产业先行区和生态工业示范区,将与服务业、先进制造业开放挂钩。

张江高科技片区:37.2平方公里,四至范围:东至外环线、申江路,南至外环线,西至罗山路,北至龙东大道。这是上海落实创新型国家战略的核心基地,也是推进上海具有全球影响力的科技创新中心的关键载体。

3月6日,韩正在第十二届全国人大第三次会议上海市代表团“开放日”表示,上海自贸区改革目前已取得重大阶段性成果,今年在金融开放和人民币国际化过程中间还会有重大举措。基于张江的金融创新、金桥的出口加工、陆家嘴的金融配套,我们判断新政会结合扩容区域的原先定位,强调产业、贸易和金融的结合。

二、共振国企改革的相关标的-上港集团。

交运最好的标的是既能受益于新一轮自贸区开放政策,又有国企改革预期的标的,我们推荐上港集团的逻辑如下:1、混合所有制后续有新内容:前期上港通过员工持股部分实现混合所有制,但相较于228亿的总股本,员工4.2亿股显的“微不足道”。公司目前国有控股比例接近88%,未来“混改”空间很大。我们预期公司后续还将引入更大体量的社会资本,对象大概率将是和港口集装箱主业相关的产业链巨头,譬如国际大型船公司或码头运营商,这将给公司货量、管理带来利好,公司的国家化战略(成为国际码头运营商)推进也将全面提速。

2、港区联动,产融结合:新自贸区范畴中包含金桥开发片区和陆家嘴金融区。前者紧邻公司外高桥码头,未来有望形成“港区联动”来提高效率,或者探索跨境电商和产业结合的方向;金融方面,公司已是上海银行第三大股东,并于2014年底成立融资租赁公司,随着自贸区FT账户和未来金融放开政策的推进,公司产融结合、拓展金融的步伐将会进一步加快。

3、自贸区土地增量:公司已公布将收购同盛旗下港口相关资产,而同盛目前在自贸区范畴内拥有大量土地资源,这会打开公司物流服务板块受制于港区面积的瓶颈。

盈利预测与投资建议。2015年主营改善叠加地产、上海银行带来的投资收益大幅增长,预计公司2015-2017年净利润分别为71.6、76.6和80.7亿,折合EPS分别为0.31、0.33和0.35元。在一带一路、长江经济带以及自贸区政策推进的良好预期下,我们认为公司合理的估值水平应该在25-27倍,按15年EPS所对应的股价区间为7.8-8.4元,维持“买入”评级。

风险提示。自贸区政策落实低于预期。

闽福发A:业绩符合预期,继续关注外延式增长机遇

类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司 研究员：徐志国,龙华,熊哲颖 日期：2015-03-09

公司发布2014年报,全年营收8.56亿元(YoY59.65%)、归母净利润2.07亿元(YoY49.43%);扣非后归母净利润2885万元(YoY346.61%),EPS0.22元/股(YoY29.41%)。

业绩符合预期,高增长主要贡献来自新收购子公司欧地安。扣非后归母净利润2885万元同比扭亏(2013年同期-1170万元),主要原因是2014年收购的子公司欧地安贡献净利润5187万元。销售费用、管理费用分别同比增加146.91%、45.91%,亦主要因新增子公司欧地安。财务费用同比下降33.00%,主要原因为公司存款利息收入增加。若暂不考虑南京长峰收购并表,预计未来3年公司现有业务将总体持续保持15-20%增速。

通信业务稳定增长,全面拓展各军兵种信息化市场。受益军队信息化建设,公司原有总参信息化部、装甲兵采购量保持稳定增长,总参机要局、工程兵、防化兵订货取得新突破,通信业务收入同比增长9.58%。在立足原有市场基础上,公司2014年重点挖掘总装、海军、空军、二炮、工程兵、防化兵等多军兵种的信息化新需求,积极拓展客户关系;且完成南京长峰收购后公司将获国企资质,未来望持续为公司带来各军兵种新增订单,我们预计未来3年通信业务将保持15-20%增速。

电磁安防业务贡献利润超业绩承诺,未来极富成长潜力。欧地安为我国电磁安防领域龙头,2014年贡献净利润5187万元,完成承诺业绩的108.06%,我们认为净利润略超承诺的主要原因是面向军工、航天高端客户的电磁环境工程业绩有较大提升。结合维基百科数据,保守估计我国陆军坦克等各类军用车保有量在12000台以上,且公司电磁攻防产品未来有望进一步向海军、空军、防化等领域拓展,电磁安防业务极富成长潜力,预计未来2-3年将持续保持20%以上增速。

南京长峰收购有望15年完成,将有力提升公司业绩。公司2014年9月公告拟收购南京长峰。南京长峰以“电子蓝军”为核心业务,主要客户为总装备部、空军、海军、二炮等装备采购部门、各大军工集团及军队下属科研院所,在室内射频仿真试验系统、有源靶标模拟系统和仿真雷达系统等项目领域处于国际先进、国内领先地位。南京长峰资产优质,盈利能力强,净利率高于20%,预计2014年净利润约1亿元以上。2015年有望完成此次收购,南京长峰并入公司后将有力提升业绩,且与公司电磁安防业务形成上下游关系,利于充分发挥协同作用,将分享电子蓝军未来百亿级市场空间。

外延式增长预期强烈,关注科研院所改制机遇。此次南京长峰的收购完成后,公司将成为航天科工集团下属第七家上市公司。以科研院所编制为主的航天系军工集团具有巨大的潜在资产证券化空间,随军工科研院所改革不断提速,公司未来有望成为集团相关资产进一步注入平台。截止2014年底,公司账面现金及类现金资产约25亿,我们推测在军民融合深度发展大背景下,公司有望继续通过收购整合进一步做大做强军工业务。

盈利预测与投资建议。预计2015-16年EPS分别为0.26、0.30元,再考虑若2015年完成南京长峰收购及配套融资后对公司业绩的影响,预计2015-16年EPS约为0.27、0.32元。综合考虑公司的外延式增长预期,以及航天系上市公司目前估值水平,维持公司25元目标价,对应2015年约97倍PE,维持“买入”评级。

(假设公司2015年使用25亿资金展开收购,若按10倍PE收购,可增厚EPS0.18元,若按5倍PE收购,可增厚EPS约0.36元,公司2015年备考EPS可能在0.45-0.63元之间,再考虑目前航天系上市公司估值水平,因此给予较高PE倍数。备注:对EPS增厚按2015年若完成收购的14亿元股本测算)

风险提示。军品订单的大幅波动。改革的不确定性。

长城汽车:冷对春节扰动,向上趋势不改

类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司 研究员：邓学,廖瀚博 日期：2015-03-09

2月销量略低于预期。公司发布2015年2月产销数据:2月整车销售5.2万辆(同比+3.4%,环比-41.2%),SUV销售4.1万辆(同比+36.2%,环比-41.0%),皮卡销售0.7万辆(同比-22.6%,环比-34.0%),轿车销售0.4万辆(同比-67.2%,环比-52.8%)。1-2月整车销售14.0万辆(同比+16.8%),SUV销售11.1万辆(同比+55.3%),皮卡销售1.8万辆(同比-14.8%),轿车销售1.1万辆(同比-59.8%)。公司2月销量数据略低于预期,主要受春节因素扰动影响。

终端销售火爆,3月销量有望继续创新高。由于SUV车型销售火爆,公司的产能长期处于超负荷运行状态,受春节假期停产影响,批发量环比下降明显。主力SUV车型H6销售2.0万辆(同+10.9%,环-44.1%),H2销售1.1万辆(环-30.6%),H1销售0.5万辆(环-39.0%),H9销售0.2万辆(环-40.7%)。考虑到上述车型终端热度不减,预计3月销量有望再创新高。

静待H8再度登场。根据已披露的H8整改问题,我们预估目前整改进度已接近尾声,乐观判断H8有望于3月份上市。H8是公司首款越级豪华SUV,上市后将直面合资品牌优势竞品挑战,对于公司影响重大,未来有望开启全新的市场空间。

盈利预测与投资建议。我们维持公司SUV销量超百万辆的长远目标,看好公司未来成长为中国汽车产业的“华为”、“丰田”。2015年将是汽车股的分化之年,公司有望坐享新车周期红利,成为强市强股。预测公司2015、2016年EPS分别为4.60元和5.60元,对应2015年3月6日收盘价PE为10倍、9倍,维持“买入”评级,未来6个月目标价60元,对应2015年PE为13倍。

风险提示。SUV市场景气回落;H8上市进程低于预期。

光韵达:业绩稳健增长,受益3D打印推进计划

类别：公司研究 机构：国海证券股份有限公司 研究员：王凌涛 日期：2015-03-09

年报简述:

公司2014年报中营业总收入25249.99万元,同比增加45.44%,利润总额3471.43万元,同比增加34.54%,实现归属于上市公司股东的净利润为2744.96万元,同比增加52.01%,基本每股收益0.2元,同比增加53.85%.

传统业务稳增,募投项目奠定坚实发展:公司2014年SMT激光模板产能销量保持行业领先,PCB激光成型业务保持稳定增长,HDI激光钻孔领域受益于下游客户相关产能的大幅提升,同比增长63%,成长迅速。

各项经营计划有序开展,费用控制加强,保证了营收和利润和高毛利率。

但因市场规模扩大,贷款增多带来了财务费用的增加。在东莞和苏州两处的精密激光综合应用产业化的募投项目已逐渐完工,为公司在激光综合制造能力和产能居同行业第一奠定坚实基础。

LDS贡献营收,新拓项目初见成效:智能手机轻薄化的发展成为必然趋势,在原有的激光技术储备基础下,新拓展的LDS三维电路达到较高水平,逐步量产,目前主要供货韩国和部分国内客户。2014年LDS营收达2571万成为公司收入增速最快业务,成为公司第三大收入来源,随着产能利用率的进一步提升,毛利率依然有向上的提升空间,2015年有望实现进一步增长。

国家出台3D打印推进计划为成长带来保障:公司专注于工业领域3D打印应用,以上海光韵达三维科有限公司为执行主体,并上海交大晟烨联合医学工程部达成合作框架协议,切入医疗领域应用,三部委近期发布了《国家增材制造发展推进计划》(2015-2016年),发展部署新兴产业,加强产业健康发展,拟重点发展医用材料,金属和非金属,装备关键零部件的增材制造,建设完善产业体系。国家扶持政策的明确出台,是公司在3D打印领域实现进阶发展的重要前提和保障。

维持公司增持评级:我们预计公司15-16年的EPS分别为0.226、0.254元,目前股价对应今年与明年EPS的估值分别为92.82倍和82.49倍。

公司较高的市盈率源于二级市场对3D打印的高预期,我们认为公司今明两年的成长主要倚赖于柔性板加工、激光钻孔和LDS天线,LDS基数较低依然有相当的成长空间,3D打印的营收贡献会逐步增多,但规模起量尚待时日,维持对公司的增持评级。

中南重工:转型综合性文化传媒集团

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：牟晓凤 日期：2015-03-09

中南重工:整合影视文化产业链,打造大型文化传媒集团。中南重工通过设立艺人培训学校、控股千易志诚艺人经纪公司、收购大唐辉煌影视、与中植资本、芒果TV成立股权并购和项目投资基金,掌控了上游人才、中端内容、下游渠道的生态链条,我们预计未来仍将借助并购基金资本运作,逐步补充产业链上所需的的薄弱业务环节,实现综合性传媒影视集团的发展目标。

借助资本运作,积极完善产业链布局。中南集团、中南重工和中植资本共同设立30亿元“PE+上市公司”的并购基金投资于文化传媒类项目。中植资本在行业并购和资本运作方面丰富的经验和敏感性,作为中南重工的第二大股东,未来将利用自身平台资源,积极配合上市公司布局文化影视产业链。

人才资源为未来业务发展提供坚实保障。影视行业作为人才密集型领域,未来成长空间很大程度上取决于掌握的人才资源。公司聘任有多年媒体工作经验的刘春为公司首席文化官。刘春曾担任搜狐视频COO兼搜狐总编辑。在加盟搜狐前为凤凰卫视执行台长。专业人士加入公司负责未来影视业务,我们认为也凸显了公司未来在转型过程中的增长潜力。同时,著名演员唐国强、陈建斌、王姬、冯远征和陈小艺等艺人也分别不同比例的持有公司股份。

给予“买入”评级。预计今年大唐辉煌并表将增厚公司全年业绩,公司未来三年的EPS分别为0.83元、1.14元和1.5元。看好公司未来转型为综合性传媒集团的长期发展潜力,维持“买入”评级,上调目标价至30元。

华泰证券:经纪份额占鳌头,融资扩张提弹性

类别：公司研究 机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：王宇航 日期：2015-03-09

维持目标价28元,对应2015年PE22倍,因公司低佣金率和高经纪业务占比,估值水平低于行业平均(传统业务估值折价)。公司2014年收入和净利润为120.6/44.9亿元,同比增63%/102%,ROE突破11%,对应EPS0.80元,业绩符合预期。预测2015-17年EPS1.27/1.58/1.87元,比上次对2015-16年预测调整6%/-3%。

佣金率已触底,经纪业务弹性大。(1)公司在行业率先通过万三开户等方式扩大零售业务份额,2014年股基交易份额约8%(2013年约6%),已处行业第一。公司2014下半年参股政通公司,与网易合作获得互联网入口,新获沪港通/柜台交易/期权做市等资格,这均加快经纪业务转型。(2)公司全年佣金率平均约0.04%,已率先触底。

若2015年交易量超之前预期(目前估值对应15年日均交易量5000亿元)和佣金率企稳,公司经纪业务收入弹性将大幅高于行业平均。

杠杆提升迅猛,H股再融资补充资本。(1)2014年公司通过发债融资近600亿元(其中160亿元为次级债),年底杠杆率已达5.1倍,已接近行业监管上限(6倍),股权融资迫切。(2)公司谋求15年完成H股首发。假定两融份额达到8%(现为6%),在行业规模1.5万亿元假设下,预计尚有近600亿元资金缺口,H股募资可满足需求。

增资构建资管平台。公司出资5亿元增资私募股权投资子公司(华泰紫金),独设资管子公司,增资南方基金股权至45%。预计未来外延扩张和争取其它金融牌照概率大,公司将实现综合金控业务运作。

核心风险:H股融资计划低于预期,大盘交易萎缩。

鼎龙股份:Q1业绩预增30~60%,符合预期,拟涉足O2O,维持买入评级

类别：公司研究 机构：群益证券(香港)有限公司 研究员：高观朋 日期：2015-03-09

结论与建议:

公司发布年报,2014年实现净利润1.34亿元,yoy+80%,扣非后增91%,折合EPS0.30元,与此前发布的业绩快报一致。公司拟每10股派息0.5元(含税),合股息率约0.25%。公司净利润大幅增长主要是由于珠海名图并表范围增加以及彩色聚合碳粉、彩色硒鼓销量提升所致。公司预计2015Q1实现净利润0.35~0.41亿元,同比增长30~60%,折合EPS0.08~0.10元,符合预期。

预计公司2015/2016年分别实现净利2.17/2.86亿元,yoy+61%/+32%,折合EPS为0.49/0.65元,目前股价对应的15/16年PE为41、31倍。鉴于公司产业链协同效应增强,未来业绩提升可期,加上涉足O2O,互联网概念有望显著提升公司估值,因此,我们维持买入建议。

2014年扣非后净利增91%:公司发布年报,2014年实现营收9.2亿元,yoy+87.27%,实现净利润1.34亿元,yoy+80.05%,扣非后净利润1.21亿元,yoy+91.38%,折合EPS0.30元,与此前发布的业绩快报一致。单季度来看,公司2014年Q4实现营收2.52亿元,yoy+39%,实现净利润0.40亿元,yoy+45%,折合EPS0.09元。公司拟每10股派息0.5元(含税),合股息率约0.25%。

打印复印耗材业绩贡献显著:报告期内公司打印复印耗材实现销售量624万支,yoy+760%,考虑到并表因素,同口径下销售量同比增加21.64%,实现营收5.15亿元,yoy+650%,营收占比由14%提升至56%。但是受单价下跌影响,毛利率为28.53%,同比下降10.6个百分点,实现净利润0.73亿元,贡献54%,yoy+86%,若剔除并表因素,同口径下增长54%。

功能化学材料中彩色聚合碳粉一枝独秀:报告期内公司功能化学材料实现营收3.26亿元,yoy+4.70%,毛利率42.59%,同比提升5.11个百分点,主要是受毛利率较高的彩色聚合碳粉销量增加所致。彩色聚合碳粉项目2014年实现效益0.33亿元,yoy+91.88%。

产业链协同加销售拓展,未来销售放量可期:目前,公司在打印复印耗材产业中已初步形成了全产业链格局,上至彩色聚合碳粉、载体、碳粉用电荷调节剂、高端显色剂及有机颜料等核心信息化学品,下游提供打印复印所用的硒鼓或粉仓成品。报告期内公司实现海外营收6.01亿元,同比增长142%,远高于大陆17%的增速,未来随着与全球最大的美国兼容打印用户的供应体系合作深入、欧洲部分市场规模化订单的增加,彩色碳粉及彩色硒鼓等产品销售放量可期。公司预计2015Q1实现净利润0.35~0.41亿元,同比增长30~60%,折合EPS0.08~0.10元,符合预期。

拟涉足图文快印O2O:公司为了充分利用自身在国内信息化学品及办公耗材领域中的价值优势,计划持续向产业链下游终端进行自然延展和价值提升,包括依托即将新设立的全资子公司—武汉爱视觉传播科技有限公司(暂定名)以O2O方式对传统图文快印业务的商业模式进行创新设计。我们认为公司在具备打印复印耗材全产业链优势的基础上进一步拓展价值链,有利于扩大差异化竞争能力,同时也将扩大在互联网业务、文化消费领域中的产业布局,为未来可持续发展提供新的助力。

盈利预测:我们维持此前的盈利预测,预计公司2015/2016年分别实现净利2.17/2.86亿元,yoy+61%/+32%,折合EPS为0.49/0.65元,目前股价对应的15/16年PE为41、31倍。鉴于公司产业链协同效应增强,未来业绩提升可期,加上涉足O2O,互联网概念有望显著提升公司估值,因此,我们维持买入建议。

太龙药业:重组进展顺利,期待并购加速

类别：公司研究 机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：丁丹,胡博新 日期：2015-03-09

标的资产过户完成,外延并购或将加速,维持增持评级。受行业政策及公司营销改革影响,预计2014年公司整体制剂业务基本保持平稳。公司公告已完成标的资产过户和工商登记变更,后续只需完成发行股份登记和资金募集即初步完成首单并购。公司已明确将继续落实“一核两翼多平台”战略,未来外延并购或将加速。维持预计2014-16年EPS为0.09/0.12/0.17元;桐君堂和新领先并表的备考EPS为0.14/0.19/0.25元,未来2年平均增速约35%。维持增持评级,维持目标价10元。

修正模式营销改革进展顺利。公司2014年中单独成立竹林众生营销中心,尝试用修正模式运作双金连和儿童双黄连口服液,目前营销改革进展顺利,运营已经逐步由OTC市场扩展到医院市场,2015年两个品种有望实现跨越式增长。同时随着修正模式逐步成熟,公司继续将益母口服液、小儿清热止咳口服液等10多个自产或贴牌品种进行整合营销,未来有望带动公司原有制剂业务实现快速增长。

投资子公司将打造为项目运作平台。公司年初与山东信托、众生集团共同出资2亿元成立太龙健康投资公司(公司占比40%),预计目前正在进行公司架构搭建。未来太龙投资公司将针对不同的项目类型,与专业化投资管理公司合作,分版块设立并购基金(如医药类并购基金、生物类并购基金),开展项目投资和股权收购,并将充分利用山东信托的融资渠道和项目管理经验,助力公司加快平台化战略的落实。

风险提示:并购进度低于预期。

利多星智投侯勃咋样聊聊港股通和港股交易有哪些区别

一般来说，直接在香港开户的投资者可以投资包括香港主板和创业板在内的所有香港市场上市股票，总数超过1000只；他们还可以在香港市场交易涡轮、牛熊证、恒生指数期货和国企指数期货。并可买入在香港金融市场买卖的各类基金，并可做空部分在香港股票市场买卖的股票；同时，很多投资者在香港开立证券账户，可以同时投资全球多个国家的股票交易，并且可以参与海外期货交易（包括外汇期货），还可以购买卖出沪深B股。

港股通开通后，投资者只能投资恒生大盘指数成份股、恒生中型股指数成份股、沪港通上市AH公司交易所共有264家，虽然只占港股总数的18%，但市值占港股总市值的80%以上。

利多星智投侯勃认为不是每个人都能成功。您需要具备哪些个人素质才能在股票投资中取得成功？彼得林奇在他的《彼得林奇的成功投资》一书中得出了初步结论：耐心、自力更生、常识、忍耐痛苦、思想开放、超然、毅力、谦逊、灵活、愿意进行独立研究，积极承认错误的能力，以及在市场普遍恐慌中保持冷静的能力。

“有些人宁愿在股市低迷的时候损失惨重惊慌失措全部抛售，或者在时不时获得微利时迫不及待地抛售整个股票...... “投资不是要学会相信自己，而是要克制自己，不要相信自己的内心感受。只要公司的基本面没有发生根本性的变化，就继续持有你的股票，”彼得·林奇说。

股票趋势图通常称为分时趋势图或实时趋势图。是在坐标图上实时显示股市交易信息的技术图形。坐标横轴为开盘时间，纵轴上半部分为股价或指数，下半部分为成交量。分时图是股市实时交易的实时信息。分时图分为指数分时图和个股分时图。

庄家洗盘时，一定要做好洗盘时间的控制。洗盘时间太短，起不到洗盘的效果，浮屑也洗不干净；如果洗盘时间过长，可能会吸引其他经销商或散户争相筹码。

洗牌时间的长短与当时的市场走势、股价的位置、庄家的操作风格、资金实力等有关。

如果是刚开仓后，则准备在上涨前洗掉。由于股价不高，庄家通过前期的压力和积累，基本已经清理了浮筹。这个时候洗的时间一般比较短，一般是两三个。它可以在一个工作日内完成。

利多星智投侯勃如果庄家把股价拉高了一点，而且涨幅比较大，通常洗盘的时间会比较长。当做市商下压洗盘时，一些股东会认为做市商在抛售，想要提前离场。如果洗盘时间过短，一些犹豫操作的散户还没有出来，会影响洗盘效果。因此，拉起过程中的洗涤时间一般在1周左右，较长的可以达到一个月以上。

热门市场路适合追上去。在活跃的市场气氛下，股价冲涨势头强劲，震荡幅度足以让短线操作有宽松的获利空间。信心增强，敢入市追高，资金持有者也惜售持股上涨。这样一来，至少短线抛压大大降低，非常适合短线追涨。轻型仓库攻击。对于短期客户来说，湿仓永远是正确的选择。短期湿仓是指不能一次取入木片。您可以先设定入市资金总额，然后将其分成若干等份。首笔资金吸引后，若股价跌幅超过4%，投资者可平股。用于支付头寸的资金和一次摊销成本。请记住，您只能弥补一次。

双向短线法。投资者最好对所持股票进行短线交易，这样风险小，短线操作可以双向进行。如果有一天你自己的股票突然暴涨暴涨，只要你觉得高位的股价支撑不强，没有足够的理由支撑它继续上涨，那么你可以平仓一些高水平的筹码。这一切都取决于对其回调力度的评估和信心。

 

作者简介：

宣继游（详细请百度百科搜索作者姓名）

今日提要：

关注高点的突破和金融有色的崛起……

【宣继游财经观点:股票篇】

【股市策略】

本周盘面将会在回踩2230之后，突破2250的高点，并继续上攻，本周从基本面上没有什么利空，而目前三大进攻板块，地产、有色、金融基本上调整的差不多了，本周有望给出一定的表现，近期表现相对良好的小盘股，大家要注意逢高短线止盈，细致观察可以发现，这些小盘股基本都是连续上攻，没有调整的个股，一旦调整后果不堪设想。

股票池跟踪：

2号股票池从8月1日到现在已经稳稳的走了20多天了，目前已经有单个个股收益超过20%了！整体收益达到了7%以上了。不用跟我说7%很少，很多人一年下来总结都是亏的，所以稳稳的幸福就是这样的，行情还在延续，继续跟踪2号股票池。海亮股份继续在停牌。

以下是股票池个股的概念题材跟踪：

海亮股份：特斯拉概念、中报业绩预增80-130%，预计每股中报收益在0.4元附近。私募泽熙的独门股，参股30%的子公司海博小贷将奔赴新三板上市。中报大股东提出10转10预案。早盘资金流入，目前有大资金建仓痕迹，继续持有。

8.12：海亮股份:已取得部分船舶用白铜管订单

8.13：目前连续四天小阳，盈利已达到7%以上。

8.15停牌……

8.18：确定了10转10。

8.19：泽熙两支基金未出现在中报。

8.25：停牌至少到9月20日。

国金证券：民营券商概念、沪港通概念、涌金系控股子公司。中报业绩预增110%-130%，中报预增10转10。和腾讯深度合作，佣金宝和高大宝，目前有迹象表明后期国金通用基金和网络开户还将有深度合作。21.60附近支撑明显，继续持有。

8.12：涌金系参股公司借壳西南药业上市，是可能有望达到10亿。

8.13：大智慧收购湘财，将带动互联网券商概念。

8.15：国务院要出互联网金融指导，利好国金证券。

8.18：国金证券研究佣金宝2.0版 重点指向完善交易模块

8.22:8.28股东大会

8.26：周四股东大会，重点关注。

 

岭南园林：小盘股，美丽中国概念。总股本8572万股，今年1-9月业绩同比增长15%-30%。中报10转9股。填权能力强。继续强势继续持有。

8.13：建仓至今获利已经达到3.16%。、

8.19：中报业绩0.70元每股，同意10转9.

8.22:8.26除权除息。也就是说8月26日10转9股。

8.25：今天股权登记日，明天除权。

备注：关注后期的填权走势。

金运激光：3D打印概念、机器人概念、小盘股总股本7000万股。上次送转已经果断填权，中报预增10转8股。短线关注35.77的压力，但是目前强势不改，继续持有。　传闻：美股3D打印板块周四全线收高，大幅跑赢大盘。

8.11：行业巨头Stratasys第二财季业绩好于预期，股价大涨近15%，领涨3D打印板块。

8.13：建仓至今获利已经达到10.26%。

8.18：记梦馆四代店开业

8.19：中报10转8，诺安基金增持。

8.25：3D上半年亏损100+万。资金连续三天净流入。

备注：关注近期的抢权走势。

兴业证券：上市近4年首次送转，沪港通概念，券商全牌照，中报预增40-50%。原始股东几乎全解禁，小非尚未出局。预计又一波拉升之后小非才会出局，中报预增10送10股。关注10元附近重要支撑买入点。

8.12：兴业证券设1家证券营业部获证监会核准

8.13：昨日资金净流入3800万

8.22：中报10转10股。

备注：近期关注券商的龙头切换。

股票池总览：

目前上攻的主力是金运激光和岭南园林，但是本周重点关注的可能是兴业证券和国金证券，理由是目前沪港通越来越接近，且整体的走势调整已经到位，时间上也接近周期了，所以上攻的时候，只需要资金推动即可以推动整个板块。

一号股票池情况一览：

 

一号股票池是建立于2014年5月8日，目前组合盈利超过50%，同花顺成为首个收益率超过100%的个股。不到4个月时间组合收益超过50%，不要说简单，对一对账单就知道这几个月你的账户情况了。

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前言

2019年1月30日晚，上交所发布了科创板上市公司持续监管办法（试行）》、《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》及六个监管细则，明确了科创板的上市审核规则、发行与承销办法、上市委员会管理办法等，就实操性内容进行了规定。自习总书记18年11月5日在中国国际进口博览会开幕式首次宣布推动科创板，到科创板具体细则落地仅有86天，科创板的到来似乎比市场预期还要快。

改革开放四十年，我国资本市场经历了从无到有、从小到大、从重量到重质的发展。从90年代起，中国为了顺应时代的发展，让资本在市场中发挥更大的作用，陆续推出了上交所和深交所，解决了早期国企融资的问题。随着民营经济在实体经济中的比重越来越大，特别是以科技互联网为代表的民营经济在实现国家科技进步和产业转型升级中发挥着越来越大的作用，中小板和创业板分别在2005年和2009年推出，以解决小市值和创新型企业的融资问题。

现在我国又站在了关键的十字路口，传统经济发展动能不足，新经济的转型升级迫在眉睫，虽然有贸易战的外因，但中国经济本身的结构性优化才是解决中国经济长期发展问题的关键。我们认为，科创板的推出，一方面在于优化经济结构，提升代表未来生产力的科技型公司的融资能力和发展动力；另一方面在于持续改革新股发行体制，更好的发挥资本市场的价格发现、融资、资源配置三大基础功能。

我们通过对我国过去近二十年资本市场的回顾，尤其是中小板、创业板、新三板的推出及发展进行分析，最终形成对科创板未来走向相对谨慎且乐观的观点。我们认为，无论科创板是否成功，监管部门未来依旧会沿着“发挥资本市场的价格发现、融资、资源配置三大基础功能”的既定道路持续改革，从而最终形成一个有质量、有活力、有纪律的具备优化经济结构、指引国家发展能力的资本市场。

一、 创业板的“十年”兜兜绕绕

20世纪90年代，以高新科技为代表的新经济时代[1]的高新企业快速成长为契机，美国纳斯达克市场迅速发展，为各国资本市场的发展指出了一个新方向，在此背景下包括法国（LNA,1996）、英国（AIM,1995）、德国（NM,1996）、韩国（KOSDAQ，1996）、香港（GEM,1999）、台湾（OTC,1994）等国家和地区纷纷设立了二板市场。同一时期，我国也寄希望通过新设一个资本市场作为调整产业结构、推进经济改革的重要手段，于是创业板的推出提上日程。

1998年，“中国风险投资之父”成思危在当年的全国政协会议“一号提案”上首次提出鼓励风险投资、并按部就班设立创业板，次年，深交所开始着手筹建创业板。至此，拉开了我国一级市场本土投资机构萌发的序幕，也开始了创业板十年兜兜绕绕的历史命运。

1999年，在创业板预期推出的世纪交替的前一年，被视为本土创投开始起步的标志事件——深创投正式成立。次年，刘昼带着湖南广电传媒给的1亿人民币只身南下，创建了日后在投资江湖中声名鹊起的达晨创投。这一年，深圳市一夜之间冒出了200多家创投机构，同年深圳停发新股，并推荐了23家企业登陆创业板。这一切都显示的那么顺利，然而，谁成想这只是创投机构们的前夜，黎明还需要耐心静候。

2001年初，纳市神话破灭、互联网泡沫余波未散，加之国内股市频传丑闻，年末上层决定暂时搁置创业板。这一年，深创投收获颇丰，其投资的亿胜科技、中大国际以及国讯国际3家企业均赴港上市，成为一时焦点。除了深创投，本土创投机构均在艰难前行，朱立楠返回联想创立联想投资、吴尚国组建的鼎晖投资由于证监会对券商直投限制从中金直投部拆分而出、达晨投资的同洲电子直到2006年才登陆中小板。与本土创投机构相比，海外机构的国内落地则是有声有色：日后在国内投资历史上留下浓重墨笔的熊晓鸽领衔IDG的“七长老”[2]团队组建成型，日后创立启明创投的邝子平所代表的英特尔投资、后来今日资本的投资女王徐新[3]所代表的霸菱投资在创投圈崭露头角。

2002年，创业板未能如期开放让本土创投机构的退出渠道被阻断，本土创投迎来了最为惨痛的“寒冬”，在当年，仅深圳就有数百家创投机构销声匿迹。在本土机构一蹶不振的同时，外海基金开始抢占国内互联网项目，其中IDG尤为出色。在互联网泡沫后，IDG开始捕猎“物美价廉”的互联网公司并且斩获颇丰，杨飞主导的150万美元追投百度获得5%股权的投资一度被称为神来之笔。

2003年，在经历了前一年的寒冬，创投行业似乎出现了“回暖”迹象。尽管本土机构依旧挣扎，但外资创投节节高升：软银亚洲4000万美元注资盛大，仅20个月后盛大作为全球第一家在线游戏公司上市，软银亚洲以16倍的回报风光退出；IDG章苏阳在1999年主导投资43万美元持有5%股权的携程，在这一年成功登陆纳斯达克，“携程四君子”[4]和IDG一战成名。除了投资和退出事件以及全民非典的共同记忆，这一年还有很多值得载入商业史册的故事：掌中万维、3721的并购让中国创投找到了新的退出渠道；马云在1999年成立阿里巴巴的四年后，创建了淘宝网，在正面战场上迎战即将进入中国的eBay。

2004年，在创业板依旧遥遥无期的前提下，经过监管层、业界和国内学术界的多方论证，国务院于5月同意深交所设立中小板，其定位于为中小企业服务并作为创业板的过渡期。6月，深市恢复发新股，中小板“新八股”[5]正式上市，第一批中小板8家上市公司中仅有大族激光具有PE背景，而参与大族激光投资的招商科技、东盛创业、深圳高新投、红塔创投均为清一色的本土国资创投，最高账面回报85.60倍。尽管其他背景的本土创投并未在“新八股”中直接受益，但中小板的推出也让本土创投看到了项目退出的曙光。除了本土退出渠道的拓宽，上一年携程的上市直接激发了创投业的热情：阿里巴巴成功募集当时最大的一笔投资——软银等四家公司向阿里巴巴战略投资8200万美元；吴尚志领衔的鼎晖联合摩根、英联一同投资日后鼎晖最成功的项目之一——蒙牛；IDG的“七长老”之一林栋梁仅以一天时间决定投资网龙，2013年网龙以19亿美元将子公司91无线卖给了百度，成为互联网有史以来最大的并购案例；盛大网络、空中网、51job、金融界等8家互联网企业赴美上市。

2005年，中小板持续发行，截止6月7日，半年间上市公司达到12家，中小板自推出以来，共有50家企业在中小板实现IPO。这50家企业中，除了“新八股”的4家具有国资背景的投资机构，还有6家上市公司具有国资或民营的投资机构背景，其中硅谷天堂、联想创投、同创伟业三家机构均迎来了投资项目的首次退出。与此同时，4月29日证监会发布的《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，宣布启动股权分置改革试点，随后上深两市关停IPO让路股改。这一年载入我国资本市场史册的“股份全流通改革”使得一级投资项目退出渠道变的通畅，给与一二级市场投资人更大的信心，该年度投资机构募集到的资金相当于过去3年的总和。大批外资背景基金纷纷设立：沈南鹏在带领携程上市的两年后，与张帆一同创立了红杉资本中国基金；邓峰离开了已在纳斯达克上市的NetScreen，创立了北极光创投；朱敏创立了赛伯乐。

表1：2004-2005中小板上市企业创投机构一览

2006年，6月伴随着持续了一整年的股权分置改革落幕，中小板发行工作继续进行，到06年底，仅仅半年的时间有52个企业登陆中小板，一举超过过去两年中小板上市之和。这一年中小板上市的企业中，有9家公司可以看到创投机构的身影，占比17.31%，共涉及14家创投机构，其中深创投、达晨、IDG、赛伯乐、华兴创投等均有斩获。06年对达晨创投而言，是划时代的一年，肖冰曾讲过“在此之前，达晨作为湖南广电传媒的子公司，由于业绩问题，每个季度的例行汇报都有很大的压力，甚至一度都有被整体裁撤的风险。”在其投资的同洲电子中小板上市且取得了不错的收益后，达晨自身处境才好了一些。深创投的2项投资在该年度领衔中小板上市退出。在这一年的下半年，时任证监会主席的尚福林多次表示适时推出创业板，市场对创业板的快速推出形成一致性预期。

表2：2006中小板上市企业创投机构一览

2007年，中小板进一步扩容，这一年共有100家企业成功登陆中小板，这些中小板新贵们有30家公司可以看到创投机构的身影，占比30%，创投机构参与中小板IPO比重进一步提升，共涉及42家创投机构，其中17家为非国资或市场化的创投机构，市场化投资和退出比例持续上升。07年中小板的持续扩容也使得日后的白马创投机构在当时名声大振：投资梦网集团的天图资本、参股常铝股份的元禾控股、参投远望谷的上海永宣等，深创投4项投资登陆中小板实现退出的案例在该年度再度冠绝群雄。随着股改全流通的顺利进行，国内经济的高速成长，直接推动中国股市进入了前所未有的大牛市，进一步推动了一级市场的火热状态和二级市场的火热行情。这一系列的良性发展，使得同为国际私募股权投资基金巨头的黑石和KKR也开始在中国进行投资。2007年9月10日，黑石集团宣布向中国蓝星集团投资6亿美元，占其20%的股份。仅隔7天，KKR完成了对河南天瑞水泥的投资，持有后者43.2%左右的股份，投资总额达1.15亿美元，国际私募巨头们正式开始了在中国市场的布局。但是，由于中小板特有的限制，中国互联网公司也开始了新一轮的走出去：2007年11月6日，阿里巴巴网络有限公司在香港联交所主板挂牌上市，与此同时，包括金山、完美世界、网龙、巨人在内的四家网游公司赴美上市，这一态势也间接推动了创业板的紧张筹备。创业板的临近推出，也使得号称史上最年轻的证监会处长吴刚与五道口秘书黄晓捷在07年9月份携手共同创建了昆吾九鼎，全民PE即将拉开帷幕。

表3：2007中小板上市企业创投机构一览

2008年，在全球金融危机的态势下，各国股市持续低迷的状态对资本市场的融资能力产生了很大的负面影响，这一年国内企业境外上市数量同比07年减少了63%，但中小板的融资却未收到太大的影响。08年全年，中小板共有71家公司上市，其中24家公司股东具有创投背景，共涉及27家创投，深创投、同创伟业等以2家投资标的上市再一次荣获最佳退出机构的美称。同一年3月，在陈奕迅首次演唱了《十年》的四年后，兜兜绕绕十年的创业板终于迎来曙光——证监会首次发布关于创业板的《管理办法》征询意见稿，创业板终于拨云见日！在一系列政策的利好下，尽管二级市场持续低迷，但也无法阻挡一级市场的热情四射：社保基金首次获批投资市场化的股权基金，鼎晖投资和弘毅投资获得首批投资；证监会决定在中信、中金直投试点的基础上扩大券商直投试点范围，华泰、国信等八家券商获准开展直投业务；80后投资代表人张颖与邵亦波共同创立了经纬中国，经过几年的发展其成为国内最知名的外资机构之一。

表4：2008中小板上市企业创投机构一览

自1999年深交所开始首次筹建创业板到2008年创业板确定推出，整整十年间的兜兜绕绕，让起初计划分享政策红利的本土创投机构始料未及，回忆这段令人唏嘘的往事时，一些本土创投机构坦言：“‘狼来了’多年后，市场没有畅通的退出渠道，个别创投机构甚至都会去做二级或者融资租赁业务，毕竟在那个时代活下去最重要的。”而中小板的推出，在一定程度上承载了创业板帮助本土创投机构退出的功能和作用，自2004年至创业板推出前的2008年，5年间，共有243家企业登陆中小板，其中68家企业具有创投背景，占比将近30%，使得本土的投资环境向好，并成功的打通了一二级流通通道，也为创业板的顺利推出做出了指导性作用，另一方面，中小板在这五年间也承载了活跃A股市场、助力中小企业顺利融资的功能。

二、 创业板的“十年”成长和发展

2009年注定是中国资本市场历史上浓彩重抹的一笔，10月30日，期待已久的创业板终于推出，多年来苦于退出渠道单一的中国本土创投终于迎来了爆发式的收获。创业板首批上市的28家企业中有21家企业具有创投机构背景，涉及34家投资机构。除了数量上的爆发，投资收益也非常可观，首批上市的28家创业板公司，平均市盈率为56.7倍，而市盈率最高的宝德股份达到81.67倍，远高于全部A股市盈率以及中小板的市盈率，涉及的34家投资机构共投资约7.25亿元，按照上市当天的收盘价统计，这34家投资机构平均获得了6.3倍的绝对投资回报。其中，达晨创投以4笔投资的3家企业[6]上市一骑绝尘，一举奠定了国内本土创投机构的领先地位，深创投、金石投资、昆吾九鼎[7]均以2笔投资的企业上市紧随其后，九鼎投资作为一家成立不到两年的本土创投新贵一战成名。

表5：创业板首批28家上市企业创投机构一览

在创业板开板前，基于鼓励和培育本土PE的目的，证监会在审核突击入股时曾放宽有关限制，这一政策的修改使得大量投资机构在上市前夕通过资源优势对拟上市企业进行突击入股。由上表可以看出，这28家上市公司的被投资日期绝大多数都在2007年之后：38笔投资中，仅有2笔投资至上市前超过3年，上市前6个月内实施突击入股的有6笔投资，上市前12个月内实施突击入股的有15笔投资。这些事件也直接使得证监会修改了相关锁定期的安排，2009年10月，创业板部相关负责人在保荐代表人培训会上明确要求，中介机构应严格核查突击入股的股东情况，尤其要关注突击入股的股东是否与控股股东或实际控制人、公司董监高、保荐机构和保荐代表人等存在利益输送关系。同时，监管层也首次要求企业补充披露突击入股股东的详细情况，如自然人需披露五年履历等，而突击入股的锁定期限又由12个月增加至36个月。从首批上市企业的投资机构进入时点以及监管部门后续政策调整情况两个层面做分析，可以得出这样一个结论：创业板在开板之际，大多数投资机构更关注的是政策红利的套利，而非对投资标的自身成长性和内生价值增长性的关注。然而，经过时间的洗礼，往往是尘归尘、土归土，以首批上市28家企业为例，其中涉及3年锁定期的金石投资、汇金立方资本、上海兴烨创业基金在锁定期满后的收益[8]远远低于上市之初的收益回报。

2010年，创业板利好持续发酵，这一年有117家企业登陆创业板，同比上升225%，全A股全年新上市公司达到348年，仅次于2017年IPO加速审批和放闸的438家，其中主板27家，中小板204家。中小板达到了IPO企业数的巅峰，一二级流通通道的顺畅促使了其他资金的快速涌入：保监会颁布《保险资金投资股权暂行办法》，开放了保险资金从事股权投资政策限制；社保基金再次下注，投资中信产业投资基金、IDG、联想投资即弘毅投资，进一步加大了在股权方向的投资配比。同时，这一年也是深创投最辉煌的一年，其投资企业实现26家企业IPO，创下了全球同行业年度IPO退出的记录。

2010年至2018年，除了2013年的IPO关闸，其余年份创业板均在一定程度上为处于高速增长期的中小企业提供了融资渠道，让以民营为主的中小企业实现了“上市梦”，进而打通了其融资渠道，甚至培育了一批龙头企业。同时，对创业板上市企业的分类来看，创业板也在一定程度上完成了其使命，即通过价格发现、价值流通的资本市场资源匹配助力一部分具有创新性和成长性的“两高六新”中小企业快速快长。

从二级视角来看，创业板上市公司满1-5年的相对企业上市之初发行价的破发率，随着时间的拉长也在不断收敛趋窄，并且上市满5年的企业的破发率要低于主板的上市公司。市场活跃度方面，创业板推出之初，相比主板市场，一度较为活跃，后续受市场行情影响，2010年底至2011年初，创业板交易活跃度开始下降，直至2013年第四季度，市场交易度活跃度开始反弹，总而言之，创业板十年间市场的活跃度维持的比较理想。因此，从二级视角出发，创业板作为我国多层次资本市场的有效补充，在价格发现、价值流通的基础功能上已经比较完善了。

表6：创业板公司上市满N年时相对发行价的涨跌幅

但是，根据对创业板企业的市值统计，截至2018 年12 月20 日，创业板企业中符合“两高六新”特点企业数量占比分别为35.5%，所以从当前创业板的行业分布来看，其中不乏各类传统行业企业，创业板定位出现一定偏差。另一方面，从每年创业板新发股的行业分类而言，过去十年并未明显的变化，即上市企业形态滞后于经济增长的新需求。因此，严格意义上来说，创业板并未实现成立之初监管层对其的厚望：在特定的时代背景下，带领或引导我国从企业微观层面，自下而上的实现经济结构转型，从制造大国过渡为制造强国，从注重商业模式落地到专注基础科技研发的国家层面的战略性的转型升级。

2010年之后创业板虽然作为我国资本市场的有利补充，持续不断的活跃市场，但由于创业板和中小板共有的特性，即对上市公司盈利性要求、VIE架构限制、无序性关停IPO、IPO堰塞湖等多方面制度性的原因，仍有大量的代表“新经济”的企业赴美IPO：2010年一举打破2007年37家企业赴美IPO记录的搜房网、博纳影视、优酷视频、学而思、汉庭、康辉医疗等43家企业赴美上市；2011年的人人网、世纪佳缘、奇虎360、土豆视频等11家公司赴美上市；因受到Citron和Muddy Water等做空机构频频做空中概股，造成两年内约40家中国企业退市的影响，2012年仅有唯品会和欢聚时代（YY）2家企业赴美上市；2013年的去哪儿、58同城、澜起科技、汽车之家等8家公司赴美上市；2014年阿里巴巴集团、京东、聚美优品、微博、迅雷、陌陌、爱康国宾、猎豹移动、智联招聘等15家企业赴美上市；2015年泰盈科技等9家企业赴美上市；2016年中通快递、百世物流等10家企业赴美上市；2017年红黄蓝教育、趣店、搜狗、融360等24家企业赴美上市；2018年爱奇艺、腾讯音乐、哔哩哔哩、拼多多、蔚来汽车、趣头条等38家企业赴美上市。这些事件和数据也进一步说明，由于制度性的设定导致创业板未能完全实现引领经济结构转型的目标。

表7：创业板和中小板发行制度对比

三、 新三板的“五年”冰与火之歌

2012年10月至2014年1月，因国内A股市场由于市场不断下跌导致监管层暂时关停IPO的政策指导，国内企业上市融资路径出现障碍，加之2013年底在国务院的积极推动，股转系统面向全国接受企业挂牌申请。新三板正式启动全国扩容，在当时牛市的市场环境中，一二级市场均猜测作为我国多层次资本市场的有效补充，新三板投资将享受过去几年创业板那样制度红利，一时间新三板遍地春风。

2014年，九鼎投资因受到IPO关闸的影响，过去几年囤积的项目无法顺利退出，导致基金退出出现流动性问题。基于政策的敏感性，九鼎首创“基金份额换取股权”的方式，使得原有私募基金投资人转化为九鼎集团的股东，并于2014年4月成功挂牌新三板，公司估值一度超过千亿市值。随后在两年内，九鼎通过3次定增成功募集158亿元，同时设立九泰基金、控股九州证券、全资收购香港富通保险、拓展互联网金融，最终一步步形成金融控股平台。

2015年，在九鼎集团挂牌新三板的示范效应下，众VC/PE开始涌向新三板。2015年3月，中科招商在新三板完成挂牌，且在2015年的4次增发中，募集资金总额也已经超过100亿元；2015年7月同创伟业及硅谷天堂先后完成新三板挂牌；2015年10月信中利、永安期货先后登陆新三板完成挂牌；浙商创投、天图投资、好买财富等在2015年11月先后登陆新三板挂牌上市。

2016年新增挂牌企业3924家，挂牌总数破万（10163家），新三板市场达到高点。其中2016年2月，互动百科正式登陆新三板，成为2016年首家拆VIE结构、回归境内资本市场的互联网公司；2016年3月，亿玛在线放弃美国纳斯达克上市转而在新三板挂牌。由于过多的创投机构挂牌新三板，16年中股转中心通过窗口指导，正式暂停创投机构挂牌新三板。

2013-2016年，四年间新三板股票发行融资金额由10亿元上涨到1391亿元，复合增长率418%；挂牌公司数量由200家增加至10163家，复合增长率206%，新三板挂牌上市进入了鼎盛时期。

2017年，由于新三板市场挂牌门槛过低、融资能力较差、交易活跃度迟迟未见好转等原因等多方面因素，市场热度开始下降，摘牌数量急剧增加。股转中心为了解决挂牌企业质地的问题，也加大了对挂牌公司主动摘牌的力度。12月，因不符合2016年5月全国股转系统发布的金融类企业挂牌融资“新八条”整改要求，通过定向增发成功募资百亿、作为曾经新三板明星公司的中科招商被强制摘牌，市场一片哗然。

2018年，三板成指跌幅25.13%，三板做市跌幅27.65%，全年换手率仅有5%，回到新三板2013年全国扩容的水平，交易活跃度持续下降，新三板市场进入寒冬期。新三板单笔融资王九鼎集团2018年3月复牌后，股价一路暴跌，下滑幅度将近90%，九鼎集团也由千亿市值到当前的100亿左右，这也标志着新三板市场正式进入冰点。

尽管股转中心一度积极推动做市商交易制度并对挂牌企业划分为创新层和基础层，但是重量不重质的只重其形未重其实的“类注册制”审核方式、交易门槛过高的准入壁垒、流通性不高的交易缺陷等多方因素，共同导致了新三板作为多层次资本市场之一，未能充分发挥资本市场的价格发现、融资、资源配置三大基础功能。

四、 科创板的“何去何从”

科创板究竟会如何设立、采用何种审核、发行和交易制度，在市场众多猜测声中终于于1月30晚正式落地，目前市场中已有非常多的券商研究部对上述制度的细则进行了解读，我们就不过多赘述关于未来科创板落地细则的观点和意见。在此，我们仅根据我国资本市场过去二十年中小板、创业板、新三板等多层次资本市场交易场所的历史数据和投资经验，就科创板的定位和细则制度设计进行提炼，并针对一二级市场的提出相关的投资建议。

科创板的定位：科创板的最终目标有两方面，一方面在与优化经济结构，提升代表未来生产力的科技型公司的融资能力和发展动力；另一方面在与持续改革新股发行体制，更好的发挥资本市场的价格发现、融资、资源配置三大基础功能。因此科创板一定在监管层吸取新三板和创业板经验后，推出的优于新三板、改革创业板的新的交易场所。

科创板监管细则核心提炼：基础科技研发为基石的行业定位[9]+保荐券商为核心的交易所审核的注册制[10]+多层次核准的上市标准+一定交易门槛的流动性管理。

基础科技研发为基石的行业定位：国家层面积极推动科创板最重要的目的是带领或引导我国从企业微观层面，自下而上的实现经济结构转型，从制造大国过渡为制造强国，从注重商业模式落地到专注基础科技研发的国家层面的战略性的转型升级。因此科创板行业定位如下。

表8：科创板涉及行业

一级市场投资建议：1、规避政策套利投资，谨慎投资与科创板上市预期相关的五大行业中的单一标的，特别是估值已在30亿以上的企业，一是科创板最终落地时间的不确定性，二是拟投标的科创板上市的不确定性，三是上市后估值倒挂的不确定性;2、规避综合性股权基金投资，管理人应提升对单一行业的敏感性和关注度；3、降低商业模式创新的互联网项目在投资组合中的比重，加重对基础科技行业（尤其是科技硬件）的投资比例；4、个别科技类的已投项目建议适时通过一级市场转让部分股权。

二级市场投资建议：1、寻找上述行业百亿估值的公司，按照其业务分类，加重该公司上游已上市公司股票仓位（如生物医药上游的CRO企业）；2、二级市场壳价值继续下降，规避投资壳类股票；3、适度控制创业板中上述行业的股票仓位。

保荐券商为核心的交易所审核的注册制：注册制的审核方的相关审核人员需要有资深的行业背景和产业经验，并熟悉法律、财务等领域，尽可能少的受保荐券商和拟上市企业的干扰[11]。目前的监管细则更多的是强调保荐机构的责任和义务，过多依赖外部专家和行业资深人士[12]， 过少提及自身能力的培养和建设。

一级市场投资建议：1、一级市场持续分化，头部机构参与优质标的投资机会和估值谈判能力进一步提高，规避小型机构的基金投资；2、战略投资者二级市场减持股份数量每年为1%以内，规避券商子基金的大比例战略配售；3、根据企业上市速率调整投资节奏，科创板开板首年上市公司未超过50家，可加快投资节奏，如超过50家，适度放缓投资节奏。

二级市场投资建议：1、根据企业上市速率调整投资仓位，科创板开板首年上市公司未超过50家，可加大投资仓位，如超过50家，降低投资仓位。2、关注龙头券商，适度分享科创板首批上市红利。

多层次核准的上市标准：由于中小板、创业板设立后，每年都有知名企业因国内IPO核准制度原因赴美上市，因此过去几年，市场议论“上市公司的审核如何不以利润为唯一导向，实现上市标准多样化”，为了不再错过类似阿里、京东、腾讯、百度这样的公司，科创板不仅支持VIE架构和A/B股的公司上市，还首次丰富了审核标准的多样化。

表9：科创板上市标准

一级市场投资建议：1、谨慎参与科创板拟上市企业的Pre——IPO投资，目前一级市场估值50亿元以上企业近百家，即便成功IPO，也有估值倒挂的不确定性；2、谨慎参与上市条件满足，但市场空间较小的拟上市公司。

二级市场投资建议：1、原有的PE/PB等二级市场传统估值方式失效，以上市公司业务线分析以及收入增长率为核心寻找新的估值方式；2、二级投资一级化，需要更关注上市公司的业务壁垒、技术优势等核心竞争力，净利润、收入等财务数据放在从属地位。

一定交易门槛的流动性管理：一个交易市场最基本的功能就是价格发现，只有当有足够的交易方后，才可能更公允的发现价格。在投资流动性良好的基础上，会进一步吸引优秀的企业，进而形成良性循环。科创板的交易门槛与沪港通、深港通相似，我们认为在流动性上，会全面弱于创业板。但监管层为了增强流动性，规定上市首5个交易日不设涨跌停板限制，上市包括IPO和增发，第六天涨跌幅为20%。

一级市场投资建议：1、谨慎重仓投资科创板拟上市单个标的，防止流动性不足；2、一级投资二级化，可利用专业优势，通过受让战投方持有的上市公司股份，实现专业套利。

二级市场投资建议：1、加大科创板打新资金，并增加以周为单位的短线交易频次；2、设置止盈止损，严格遵守纪律；3、密切关注社保基金和养老金的如实情况。

来源：王胡飞

 

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